山西汾酒:省内需求恢复,省外渠道调整到位,17年收入有望提速

估计16年营收增长10%左右,根据经销商大会信息,公司对未来增长预期变得乐观,17年收入可能提速,春节开门红概率高。由于16年定位为打基础阶段,我们估计营收与年初规划差不多,增速位于行业中游水平。根据16年底经销商大会信息,力争2017年汾酒集团200亿,同比增长接近20%,因此我们判断股份公司规划也有望明显提速,公司对未来增长预期变得乐观。由于1Q16改变了向渠道压货的传统模式,基数较低,我们判断17年春节开门红概率高。

16年营销改革成效初显,17-18年国企改革有望突破。14年刘卫华接手销售后推动营销体系转型,抓得比较细,包括窜货、市场精细化、销售人员管控等。16年3月常建伟担任股份总经理,股份内部协作效率提高。但要实现彻底市场化的转型,则要期待国企改革。随着山西省政府工作重心转向经济,我们判断17-18年国企改革有望突破。

估计16年金奖20年和玻汾增速较快,青花个位数增长,未来坚定推高端青花。估计玻汾、金奖20年、竹叶青增速较快,增速15%以上,青花和老白汾10年增速10%以内。结合公司产品定位,我们判断汾酒未来还是推高端,青花实现全国化。现阶段,省内外产品间隔和价格定位思路清晰,如青花20年和金奖20年作为区隔产品,山西窜货现象明显减少,未来还将重点鼓励省外区域定制产品和渠道定制产品的开发。

山西需求恢复,省外渠道调整到位,估计16年省内外增速差不多,17年都有望提速。(1)估计16年省内增长主要来自于:山西经济向好,餐饮恢复;民间消费持续升级;整体产品区隔,市场秩序优化,省内窜货减少。随着政府工作重心转向经济,省内白酒消费有望继续恢复,预计17年山西可增长15%。(2)16年部分省外市场增速较快,估计河南增速超过50%,河北、内蒙、北京等环山西市场都实现了较快增长,主要由于这些区域渠道调整到位,且有较好的市场基础,费用投入有倾斜,预计17年省外市场总体增速将超过15%。

预计17年将加大营销投入,销售费用与收入同步。公司持续推进团购商向其它渠道转型,1-3Q16销售费用率下降。随着白酒行业复苏确立和渠道调整到位,预计17年央视和各个市场的投入会重新加大,销售费用与收入同步增长。

盈利预测与投资建议:预计16-18年净利同比+19%、+23%、+18%,EPS为0.71、0.88、1.04元,山西需求恢复,省外渠道调整到位,预计17年收入有望提速,如国企改革能有进展,改善空间巨大,上调至“买入”的评级。