食品饮料行业研究周报:五粮液修改定增预案、预计年前获批概率大,西部牧业股价回调充分、维持“买入”评级

12月模拟组合:五粮液(25%)、天润乳业(25%)、泸州老窖(20%)、克明面业(15%)、西部牧业(15%)。11月份我们的模拟组合回报2.2%,跑赢中信食品饮料1.68%,跑输沪深300指数的6.05%。

保险举牌热点下周或面临调整,白酒板块防守属性强化有望受益。中信白酒指数本周上涨0.17%,在连续四周跑输大盘指数之后,本周终于跑赢上证综指的-0.55%,但仍小幅跑输沪深300指数的+0.22%。近4-5周以来,上证综指和沪深300指数表现强势、涨幅超5%,同期中信白酒指数则基本平盘、显著跑输大盘指数。我们认为,一方面是白酒板块整体估值已恢复至历史中枢附近,短期进攻性有所不足;同时近期市场风格也发生一定变化--受保险举牌影响,资金涌向有举牌概念的蓝筹态势显著,市场分化态势十分显著。但下周一(12月5日)深港通即开通,同时本月开始白酒行业正式进入春节旺季备货期,加之周末消息面称保险举牌受到上层关注,因此短期保险举牌热点或面临切换,这种情况下白酒板块前期跑输指数所强化的防守属性叠加基本面旺季催化有望得到市场重新关注。

近期一线白酒批价以稳为主,符合前期判断。茅台于上月20日开始正式提前执行17年计划,终结缺货同时也将批价小幅拉低至1020-1030元,但千元关口已站稳,春节前大局已定;五粮液(普五)批价近两周维持在690元上下,茅台批价回落给予五粮液一定压制,短期难有显著上涨动能,但经销商739元打款逐渐推高成本、未来仍有上涨空间。白酒推荐顺序我们前期调整为五粮液、泸州老窖、贵州茅台,近一个月以来五粮液表现也确为板块最好;二三线品种因前期跌幅较深建议关注跌幅显著/有改善预期/估值合理的部分具有自下而上逻辑的伊力特(16年PE仅22X,17年是新任管理层第一个完整经营年度,渠道改革将是公司17年的必然选择)、口子窖(16年PE23X,安徽市场产品结构升级受益)。

五粮液调整定增预案,预计年内取得批文的可能性较大。预计受近期证监会对再融资规模政策收紧的影响,五粮液非公开发行股票数量由原来的不超过1亿股缩减为不超过8225.24万股;扣除分红后发行价格由23.34元调整为22.54元,故总募集资金金额由原来的不超过23.34亿元调整为不超过18.54亿元。我们认为缩减募集资金规模主要是受近期政策影响,预计近期上会的再融资项目规模调整将不是个例。目前距公司收到证监会受理通知书已有近4个半月时间,据过往经验来看,年前、即一个月之内公司定增获得证监会批复的可能性较大,最晚预计也应该在1月中旬前获批。

食品板块方面,推荐顺序为天润乳业、西部牧业、克明面业。天润乳业(下周后半周公司将举行第一次全国性经销商大会,届时明年疆外现代KA政策有望明晰);西部牧业(A股生鲜乳价格向上周期唯一收益标的。近期因GDT拍卖价创短期高点导致股价回调超15%至35亿市值,周二GDT开启12月第一次拍卖,建议关注);克明面业(今年大概率完成约1.1亿元的股权激励业绩目标;外延方面有较强预期,前期公告控股股东设立并购基金;定增股东将于明年1月解禁,,受上周大股东减持影响股价回调约10%、目前定增股东仅浮盈15%,下跌空间有限)。

天润乳业17年疆外现代渠道扩张将是核心看点,下周第一次全国性经销商会议或带来好消息。2016年经营大局基本明朗,预计16年公司将实现收入约9亿元、归母净利润约9000万元(含补贴)。17年疆外现代KA渠道扩张将是天润明年的核心看点,下周后半周公司将召开第一次全国性经销商大会,明年疆内外销售政策及新产品规划都有望在会上得到明确。我们坚持看好公司管理层能力及发展决心,短期股价回调不改长期看好公司发展的判断,仍然维持目标市值80亿元的判断。

西部牧业股价短期回调较多,下周二(12月6日)GDT开启12月第一次拍卖,我们维持买入评级。GDT拍卖价格到达短期高点,我们认为西部牧业近期股价回调较多应受此预期影响最大。原奶周期向上逻辑已被市场普遍接受,港股纯正的原奶标的--现代牧业累计涨幅已近翻倍,而西部牧业则涨幅有限。在我们看来主要是因为:(1)市场认为公司2016H1原料乳销售业务仅占收入比重的27%,生鲜乳提价对公司业绩弹性帮助有限(而我们认为,虽然公司H1原奶出售业务占比较低,但公司目前主体牛群为2015年引进的青年牛,伴随青年牛自2016年Q3逐步转化为泌乳牛,原奶出售业务在公司收入占比将逐渐提升);(2)市场对公司核心业务方向认识存在分歧,奶粉、肉牛业务均被规划为公司核心业务,而两项业务均未放量、前景不明朗(而我们认为,目前看来奶粉业务2017年放量尚有难度,伴随原奶价格上涨,短期内依靠原料奶业务盈利可能性高)。我们认为西部牧业为A股唯一原料奶价格上涨受益标的,据我们最新测算,公司17年自产鲜乳收入约1.66亿元,同比+26.18%;外购生鲜乳收入3.07亿元,同比增长395%。自产+合资合计产奶量2016-2018年分别估测为6.28万吨/11.01万吨/14.90万吨,相较于2015年的3.70万吨增量明显。考虑到西部牧业的原奶概念稀缺性,维持买入评级。