瑞慈医疗:扎根长三角,高速增长的领先医疗服务企业

位处长三角,概念独特的私营合医疗服务公司。瑞慈主要于长三角地区经营21 家体检中心、一家综合医院及一家诊所。由于(1)体检中心的拓展及使用率的提升,(2)综合医院的扩张,(3)由贵宾业务增长所带动的均价上升,及(4)发展高端专科医院业务,我们相信公司在未来几年可高速发展。

体检行业为医疗板块中其一增长最快子行业。由于普及率低、持续改善的生活素质及对健康的追求,根据弗若斯特沙利文的预测,私营体检行业市场于2016-20 年间的年均复合增长率可达26.7%,远高于整体医疗行业于2015-19 年间年均复合增长率的13.9%。

综合医院业务为瑞慈具发展潜力的现金牛。我们预测公司的三级乙等医院将继续为公司提供稳定的盈利及现金流,而且我们亦预期综合医院业务的贵宾服务及扩建有着显著的增长潜力。

专科医院业务为长线增长动力。公司的两家高端妇产科医院将于2017 年第三季度于上海及常州开业,而另一家高端儿科医院则会在2018 年第四季度于上海开业。瑞慈将开展其高端医疗服务业务,我们预期新业务将成为公司的长线增长动力。

我们预测核心净利于2015-18 年间将以年均复合78.0%的速度增长。我们预测公司收入于2015-18 年间的年均复合增长率将达26.9%,而毛利率则由2015 年的34.9%改善至2018 年的39.5%,我们预测核心浄利润在2016/17 年将增长133.6%/53.4%至9,200 万/1.41 亿人民币。核心净利率将由2015 年的4.9%改善至2016/17 年的9.2%/11.3%。

首予买入评级。我们相信瑞慈有潜力成为中国其中一间主流的医疗服务公司。而有着78.0% 2015-18 年核心净利润年均复合增长,瑞慈应为在港上市的医疗服务公司中增长最快的其中一家。我们首予瑞慈买入评级及2.80 港元的目标价,目标价基于我们企业值倍数(EV/EBITDA)模型来估算。我们的目标价有着46.6%的增长空间,2016/17 的企业值倍数为18.6x/12.1x,市盈率为10.2x/28.1x。