维达国际:16年3季度收入增速放缓,息税前利润率环比走低

维达国际(3331.HK/港币16.08,买入)16年3季度经营利润同比增长49%至2.31亿港币。主营业务经营利润(剔除汇兑亏损和其他一次性项目)同比增长14.3%至2.34亿港币。主营业务经营利润率为7.8%,低于2季度的9.2%,主要是因为中国市场的纸巾业务销售额停滞不前。鉴于木浆价格便宜、个人护理业务的利润率高于预期及汇兑亏损缩窄,我们认为2016年盈利预测应该可以实现。16年1-9月维达国际已实现我们全年主营业务经营利润预测的74%。

业绩摘要。

收入同比增长25.2%至30.22亿港币,剔除收购和汇兑影响后,内生增长7.4%,低于16年2季度的11.3%,主要是因为传统渠道纸巾销售额下降。管理层认为这主要是因为消费者行为习惯的改变令整体快消市场的销售渠道发生了改变。电子商务渠道仍然增长最快,占到1-9月总销售额的18%,相比上半年提高1个百分点。个人护理业务销售额环比持平。

毛利率同比提高1.1个百分点至31.6%,主要是因为木浆成本降低。而个人护理业务的毛利率与纸巾业务持平,相比16年上半年的29.7%也有所提高。

我们的观点。

尽管国内纸巾销售比预期弱,公司的2016年收入可能会低于我们的预期,但是我们依然认为2016年的盈利预测6.31亿港币应该能够实现。销售渠道变化的负面影响可能会持续几个季度,直到电子商务的销售额增长可以完全抵消传统KA渠道的销售下滑。但是,随着木浆价格下跌、个人护理业务利润率高于预期及汇兑亏损大幅收窄,利润率将保持上升。

由于维达在电商渠道拥有最大市场份额,因此将成为销售渠道的结构性变革的最大受益者。从KA渠道向电子商务渠道的转换有利于利润率小幅提升。

该股目前股价对应26倍2016年预期市盈率和21倍2017年预期市盈率。我们将重新调整2017-18年盈利预测。