蓝海华腾:增速不断提升,电控新龙头正在形成

1.事件

公司发布2016年第三季度报告,报告期内实现营业收入1.74亿元,同比增长180.3%;实现归属于上市公司股东的净利润3833万元,同比增长243.0%,接近业绩预告区间2836至3836万元中的上限。前三季度,公司共实现营业收入4.32亿元,同比增长154.06%,归母净利润1.06亿元,同比增长174.22%。

2.我们的分析与判断

(一)、电机控制器增长264%,四季度将迎小高峰

公司前三季度4.32亿元的收入中,新能源汽车电机控制器为3.41亿元,占比接近80%,剩余0.91亿元为中低压变频器和伺服驱动器。

今年,公司的电机控制器业务保持了极为强劲的增长,增速高达263.9%,前三个季度分别实现收入0.61亿元、1.39亿元、1.40亿元。从2015年的情况来看,公司电机控制器业务前三季度共实现收入0.94亿元,而第四季度单季即实现收入1.15亿元,超过前三个季度之和。我们认为,随着新的国补标准和下一批推荐车型目录的落地,公司积攒的一汽解放等物流车客户的大额订单将迎来集中交付期,第四季度对于公司的电机控制器业务来说将是一个小高峰。全年来看,电机控制器业务收入超过5亿元是大概率事件,乐观情况下或可达6亿元。公司在新能源汽车电控领域的行业第二名地位(仅次于汇川)基本确立。(公司的具体物流车客户及订单测算分析详见我们9月底的跟踪报告)

另外两项主营业务,中低压变频器和伺服驱动器,在行业整体需求较为低迷的情况下,也取得了较好的增长。中低压变频器实现收入约0.8亿元,同比增长33.8%,伺服驱动器实现收入约0.1亿元,同比基本持平。

(二)、除电控外,打包销售电机的比例逐渐增加

公司前三季度毛利率分别为49.0%、45.1%和40.7%,与去年全年的43.5%相比,基本保持了稳定。第三季度的毛利率小幅下滑,主要是为了满足整车厂的需要,公司在电机控制器单一产品的基础上,增加了驱动电机的打包销售,拉低了整体毛利率水平。

(三)、国补拖欠并未恶化现金流,四季度的增值税退税将环比增加

期间费用方面,公司第三季度的销售费用与第二季度基本持平,管理费用有小幅下降,从1388万元下降到1126万元,资产减值损失也有所减少,从528万元减少至398万元。

此外,公司本季度未产生营业外收入(主要是增值税的退税),2015年公司共收到增值税退税约1300万元,今年公司的营业收入翻番式增长,因此增值税退税也会有较大的增幅,而前三季度的营业外收入只有900余万元,因此预计第四季度的营业外收入将会环比大幅增加。

从资产负债表的结构来看,由于去年第四季度以来的国补一直没有发放到整车厂,整车厂的资金压力很重,因此公司作为车企的上游供应商,回款的难度也有所增加。与中报相比,公司的应收票据和应收账款合计增长了超过1亿元,但与此同时,公司对上游的压款也有所增加,应付票据、应付账款合计增加了约0.8亿元,成功转移了大部分的压力。公司目前没有借款,在手现金仍在2亿元以上,财务上的风险不大。为了应对11、12月的行业小高峰,公司做了一定的备货,存货由年中的9000余万元增长至1.3亿余元。

(四)、跟随沃特玛创新联盟,入驻舒城县新能源汽车产业园

公司公告,将出资500万元,在安徽省六安市舒城县杭埠经济开发区成立子公司安徽蓝海华腾。沃特玛创新联盟在该地建设了占地共1500亩的新能源汽车产业园,含公司在内的11家联盟成员将共同入驻。除舒城外,联盟已经在临汾、呼和浩特、十堰、唐山、菏泽等多个城市建设了类似的新能源汽车产业园。

公司是沃特玛创新联盟的发起成员及核心成员,联盟为公司的电控产品提供了一个比较广阔的市场,与联盟合作紧密的整车厂,如一汽解放、东风特汽、大运汽车、重汽成都王牌商用车、南京金龙等都已成为公司的客户。我们在9月底发布的《稀缺的A股纯正物流车标的》跟踪报告中,已简述了联盟在物流车领域的一系列动作,及这些动作对公司物流车电控业务将要产生的巨大推动作用。

3.投资建议

公司的新能源汽车电机控制器收入占比近80%,其中物流车占比将超过一半,是极为纯正的新能源物流车标的。公司已与东风特汽、一汽解放、大运汽车、重汽成都王牌商用车等物流车车企结成了稳定的供货关系,物流车业务具备持续高增长的潜力。预计公司2016、2017年EPS分别为1.58、2.29元,维持推荐评级。

4.风险提示

行业政策落地时间过晚;应收账款持续增加,现金流周转出现困难。