中国银行业:16年上半年加快低风险资产配置

16年上半年中国银行业快速调整了资产结构。约76%的新增生息资产分配至低风险资产,按揭贷款和地方政府债分别占到新增生息资产的23%和28%。此类风险规避型资产配置未来仍将持续。由于收益率较低,资产结构变动将使得净息差和利润降低,而资产风险也会相应降低。由于资产结构变动,我们将2018年底的不良贷款率峰值预测由10.65%下调至8.85%。

但是,在经济疲软的背景下,资产质量风险依然存在。H 股和A 股之间快速缩窄的价差也降低了银行业H 股对内地投资者、的吸引力。我们维持对该板块的中立评级,看好中国银行和建设银行。

主要观点

截至9月1日,所有银行H-A 股之间的估值差距缩窄至13%,其中五大行的估值差几乎降为零。考虑到潜在人民币贬值的可能性,H 股并不比A 股便宜。换言之,未来价格差可能不复存在。

中国银行业股息收益率较美国10年期国债收益率存在约3.5个百分点的溢价。假设派息率下降2个百分点以及人民币贬值2%,我们预测股息收益率将下降至4.8%,与美国国债收益之间的息差将相应缩窄至3个百分点。而该收益差历史最低值为2.8个百分点,这意味着当前银行业股价仅存在5.5%的上升空间。

从基本面的角度看,由银行业当前估值估算的不良贷款率约为8.6%。截至16年上半年末,包含关注类贷款在内的不良贷款率为5.3%。我们认为当前估值水平的上升空间有限,预计至2018年底不良贷款率峰值为8.85%。

16年上半年中国银行业23.1%的新增生息资产是按揭贷款,而政府和央行债券占到28.3%。其中,我们预计地方政府债券占比达到98%。与国企和地方政府关系较大的基础设施建设以及租赁和商业部门贷款占到16年上半年新增生息资产的12.7%。由于央行存款也贡献了生息资产的11.9%,低风险资产总配比达到76%,远远高于2014和2015年的51.2%和43.8%。同时,16年上半年中小企业和制造业贷款余额几乎没有增长。很显然,中国银行业正遵循规避风险和寻找安全资产的策略。

展望未来,我们预测中国银行业将继续调整资产组合。新增生息资产收益率将由当前的4.05%下降至3.53%;生息资产组合变动将导致净息差下降7个基点。鉴于在低利率环境下资产收益率进一步下降,我们预计至2018年底净息差将由16年2季度的2.05%下降至1.77%。

在地方政府债和按揭贷款上升的背景下,资产风险可能下降。目前我们预测生息资产结构变化将导致银行业不良贷款率峰值由13.5%降到11.3%(考虑核销和转让后由10.65%下降到8.85%)。考虑到我们预测不良贷款确认速度较为缓慢,在收益和资产风险下降的背景下我们维持盈利预测不变。

考虑到海外业务、外币净息差的潜在回升以及较低的估值,我们看好中国银行。基于相对安全的资产组合,我们也继续看好建设银行。