网龙:海外教育业务二季度扭亏

投资要点

游戏教育业务共成长:公司上半年实现收入13.6亿元人民币,同比增长165.2%,收入大幅增长主要由于普罗米休斯收入并表带来教育业务大增。上半年教育业务录得收入7.6亿元,同比增长3141.3%,游戏收入录得收入5.8亿元,同比增长25.4%。由于公司处于转型阶段,教育业务研发、销售推广以及行政开支较高,公司暂时处于亏损阶段,但盈利状况开始改善:一季度净亏损1.35亿元,二季度实现净利润9056万元(扣除衍生工具盈利后为净亏损162万元)。

国外教育业务扭亏为盈,未来有望持续盈利:教育业务上半年录得经营性分类亏损2.2亿元,但国外教育业务已经扭亏为盈,目前国外教育业务收入较高,上半年达7.2亿元,约占全部教育收入的94.7%。二季度普罗米休斯能够实现盈利,主要由于互动软件ClassFlow 受到好评带来的硬件设备销量提高、成本控制、毛利率改善等,目前普罗米休斯在海外K12平板市场已跃居第一。国外教育市场每年二三季度是高峰,盈利趋势有望保持。

国内教育业务下半年预计迎来高峰:公司在国内的教育业务正在逐步推进中,上半年已实现收入约4千万元,产品已覆盖国内约1万间教室,相较于年底增加5千间。国内教育业务的高峰主要集中在每年的三、四季度,从目前的订单数量来看,全年将会比去年有2-3倍以上的增长。新产品方面,下半年公司将会推出VR 教室应用“VR 编辑器”,并将与公司的3D 资源库连接为VR 教学提供辅助,预期VR 产品的推广有望较大程度地提高国内教育业务的收入。

传统网游业务稳定增长:二季度平均同时在线玩家人数达34.7万人,环比增长4.5%,同比增长9.1%,每用户月平均收入为246月,同比基本持平,彰显公司旗舰游戏依然具有较强的吸引力。下半年公司会陆续推出《英魂之刃》手游版、英文版以及全新游戏《虎豹骑》,手游与PC 端网游的协同效应以及新游戏的刺激,预计公司网游业务全年会实现两位数以上的增长。

估值与评级:我们采用分部估值法对网龙进行估值,其游戏业务给予57.5亿人民币市值,对应2016年15倍P/E;国内教育业务给予41.8亿人民币市值,对应2016年16倍P/S;普罗米休斯、Cherrypicks Alpha 和ARHT 按并购时市值计算分别为8.4亿、0.4亿、0.24亿人民币,外加公司8.4亿现金及等价物,给予网龙116.7亿人民币,即136亿港币市值,对应2016年目标价27.36港币,维持“增持”评级。

风险提示:游戏业务或受冲击;教育产业投入较高,销售推广可能不达预期。