天坛生物:中报业绩亮眼,高纯静丙价值存在预期差

血制品表现超预期,疫苗业务积重难返:上半年实现营收8.81亿元,同比增6.85%;归母净利润0.97亿元,同比增76.52%。其中蓉生实现收入6.05亿元,同比增28.46%,归母净利2.08亿元,浆量提升、产品收率的提高是业绩放量的主要原因;疫苗收入下滑22.72%,虽然本部麻腮风复产、2价OPV放量,但受山东疫苗事件及亦庄基地折旧持续增加的影响,疫苗业务亏损超过1亿元,对公司负累较重。

血制品量价齐升有望延续,高纯静丙值得关注:上半年白蛋白和静丙的收率均出现较大幅度提升,达到行业领先水平,叠加价格提升,使吨浆净利润从50万大幅提升到70多万。近期江西、广西等省份血制品报价有上涨趋势,未来利润增速可以延续。在研产品方面,10%层析静丙拿到临床批件,层析法高纯静丙是第四代静丙,相较传统静丙,具备生产周期短、收率高、产品纯度高等优势,上市后有望成为划时代的产品。

重组打造血制龙头,价值亟待重估:我们预计年内有望剥离疫苗资产,成为纯血制品公司。2017年按照中生承诺,血制品资产作价入股蓉生,公司将整合5张牌照,拥有48个血浆站;短期内,老站挖潜、管理改善和产品收率提升是业绩增长的核心逻辑;预计17年权益浆量近千吨,有望实现净利约7亿元,公司合理市值应重估到250-300亿元。

投资建议:我们预计公司2016-18年收入为17.63、27.43与34.29亿元,净利润1.68、6.48与8.86亿元,折合EPS分别为0.33、1.26与1.72元。维持买入-A的投资评级,12个月目标价格至54元。

风险提示:行政审批事项较多,有可能导致重组重组方案实施慢于预期;流通股东对方案对价不满意,致使重组方案进程受阻