比亚迪股份:业务结构持续优化,长期增长前景广阔

1H16业绩基本符合预期

比亚迪公布1H16业绩;收入同比增长43.7%达人民币437.5亿元,比我们预测的人民币394.3亿元高约11%;毛利率与去年同期相比上升4.5ppts达19.5%,比我们预测的18%高约1.5%;归母净利润同比增长3.8x达人民币22.6亿元,比我们预测的人民币23亿元低约1.6%,基本符合预期;排除政府补贴等一次性收入后的经调整净利润率与去年同期相比上升4.3ppts达4.3%。1H16每股净收益约人民币0.87元,每股派息约人民币0.37元,派息率约42%。公司指引,9M16E归母净利润同比增长82.5%-90.7%达人民币35.8-37.4亿元。

新能源汽车优势显著,业务结构持续优化

1H16公司新能源汽车总销量同比增长1.3x达4.9万辆(市占率约27%,新能源乘用车的市占率约36%);其中,插电混动车型的市占率约65%,行业领军优势显著。受益于新能源汽车销量的强劲增长,1H16公司汽车业务收入同比增长37.9%达人民币233.9亿元(约占总收入的53.5%);其中,新能源汽车收入同比增长1.6x达人民币153.2亿元(约占汽车业务收入的65.5%,约占总收入的35%),业务结构持续优化。其他业务方面,1H16由于大客户金属部件订单/EMS订单量的释放,公司手机部件及组装业务收入同比增长44.5%达人民币162.9亿元(总收入占比约37.2%);此外,在产能利用率提升/价格逐步维稳的驱动下,二次充电电池及光伏业务收入同比增长84.7%达人民币40.6亿元(总收入占比约9.3%)并已实现扭亏。

新能源车型竞争力有望增强,长期增长前景广阔

我们判断,1)预计2H16E国内新能源汽车销量表现强劲,作为领军车企的比亚迪有望从中受益。2)碳配额及补贴规划调整等政策意向的披露,有利于行业长期健康发展;公司在新能源汽车销量/电池技术/电池成本等方面优势显著,其领先优势或进一步扩大。3)公司在深圳/北京地区的新能源汽车销量增长或将部分对冲其在上海地区因补贴退坡受到的影响,预计地方补贴政策的不同对其整体销量影响有限。4)公司纯电动车型进一步丰富,插电混秦/唐升级版以及宋/元的即将推出有望增强其车型竞争力、完善其在中型/紧凑型/小型新能源SUV领域的整体规划,新能源大巴项目也在顺利推进。鉴于此,我们维持预测,预计2015-2018E公司新能源汽车销量年复合增长率约57%。

维持买入评级

我们认为在完成A股市场配售后,公司的电池产能/新能源汽车研发等优势有望进一步增强(预计2016E/1H17E/1H18E电池产能分别约13GWh/16GWh/26GWh);此外,盐湖锂资源开发合作框架协议的签订,或将进一步提升公司磷酸铁锂及动力电池的成本优势(目前预计较市场低约15%-30%)。我们看好公司业务结构优化及其长期增长前景,维持配售稀释后的16E/17E/18EEPS分别约人民币1.68/2.33/2.77元,维持目标价HK$63.7,对应25%的上升空间,维持买入。

核心风险提示销量不及预期,政策不确定性,新产品初期毛利率或将承压