中国经济周刊:长期利率中枢下降的经济结构因素思考

热点思考:长期利率中枢下降的经济结构因素思考

本文讨论经济结构因素对于长期利率中枢的影响:

问题提出:增长通胀外,长期利率走势还取决于什么?

一般认为,名义利率长期走势取决于经济增长和通货膨胀。而剔除通胀后,经济增速决定实际利率。80 年代以来,美国的名义利率和实际利率均不断下降, 但同时期的经济增速非常平稳,并没有明显下降。我们认为,除了经济增长和通货膨胀之外,经济结构的转型也是影响长期利率中枢的重要因素。

理论思考:经济结构转型推动长期利率中枢下行 所谓的经济结构转型是指经济总量中,工业占比不断下降而第三产业服务业占比不断上升。理论上来说,实际利率=资本的边际产出。但资本的边际产出无法度量,所以现实中一般用经济增速近似代替。

结构转型中,经济增长与资本产出关系有了明显变化。由于技术属性的不同, 二产和三产的资本边际产出完全不同,资本投入对二产产值影响很大而对三产影响很小。这意味着,经济增长从二产驱动转向三产驱动后,单位经济增速对资本投入的需求大幅降低。这能够解释为什么经济增速不变情况下,实际利率中枢可以出现大幅下降。

未来展望:基本面因素均支持国内利率中枢继续下行

从总量看,目前的GDP 增速明显低于过去,且趋势仍然向下。从结构看,三产占GDP 比重不断上升,预计未来仍将继续上升。因此无论是经济增速绝对水平、变化趋势,还是经济转型的结构变化,均支持我国长期利率中枢下行。而之前十年期国债2.5%的收益率历史低点可以被跌破。

大类资产表现:股票价格上涨 上周各大类资产价格表现中,股票价格上涨。股票市场中,沪深300 指数上涨2.1%,创业板指数上涨3.8%。债券市场十年期国债到期收益率上行3BP。商品市场中南华工业品指数上涨0.3%,南华农业品指数上涨1.1%。黄金价格上涨0.1%。从股票市场的各行业表现来看, A 股的28 个行业基本全部上涨,综合和建筑装饰板块涨幅最大,银行板块涨幅最小。

经济数据与政策事件

经济数据:7 月房价环比涨幅继续收窄

7 月份70 个大中城市新建商品住宅价格环比上涨的城市有51 个,比上月减少4 个;持平的城市有3 个,比上月减少2 个;下降的城市有16 个,比上月增加6 个。环比涨幅总体收窄。

政策事件:国企员工持股意见出台 上周值得市场关注的经济政策和重大事件有:国务院批准深港通实施方案;国企员工持股意见出台;国务院发文降低实体经济企业成本。