16皖新EB申购价值分析:无可期待的价格,可以博弈的中签率

条款评价:(1)债底95.92元,面值对应YTM 3.07%。16皖新EB发行期限5年,票面利率询价区间为1.00%-2.00%,到期赎回价格为票面面值的112%(含最后一期年度利息)。如果按照1.00%的票息和中债2016年6月20日5年期AA+企业债估值3.9438%计算的纯债价值为95.92元,面值对应的YTM为3.07%。若上市价格超过116元,对应负的到期收益率水平。(2)初始平价仅67.70元。皖新传媒2016年6月20日收盘价为11.17元,初始换股价16.50元相对其溢价48%,对应初始换股价值仅67.70元。(3)赎回条款较松,回售保护较差。有条件赎回触发值为换股价的120%,低于主流设置130%,控股股东融资意愿强于减持。回售条件仅在最后一个计息年度,保护较差。

上市初期价格分析:初始平价低,以债性为主,预计上市价格在[100,103]区间。皖新传媒是安徽省规模最大的文化企业,也是我国中部地区最大的出版物发行企业。近年来,由于出版发行行业势均力敌竞争对手较多,传统的产品需求增长缓慢,公司积极转型升级,确定以“文化消费、教育服务、现代物流”三大板块为公司未来战略发展方向。公司的互联网教育(VR数字内容)是市场关注的重点,但目前并未处于风口且前景不确定。考虑到初始平价仅67.70元,且赎回触发价低于主流设置带来控股股东融资意愿强于减持意愿的猜测,预计投资者换股意愿不强,16皖新EB料以债性为主,由于其评级低于15国资EB和15国盛EB,因此上市地位将低于两者,预计上市价格在[100,103]区间,对应YTM为2.5-3.0%。

中签率分析:参与热度不高,中签率小可博弈,预估在[0.417%,0.833%]区间,中枢0.556%。16皖新EB发行规模25亿,仅有网下申购。第一单小公募16以岭EB的名义申购资金在6000亿元,相比16以岭EB,16皖新EB的评级较高(保险可参与申购)、规模较大,但上市价格预期偏低,市场参与热情预计不高。预计实际冻结资金600-1200亿,定金比例20%,对应名义申购资金3000-6000亿,中签率预估在[0.417%,0.833%]区间,中枢0.556%。

申购价值分析:难以覆盖资金成本,投机性参与。若按照上市价格101元,0.556%的中签率计算,网下申购的7日年化收益率为1.448%,难以覆盖资金成本,建议谨慎投机性参与网下申购。

正股分析

1、中国出版物发行行业龙头,业绩稳步增长:上市以来,公司每年业绩保持平均20%的稳健增长。

2、传统出版发行转变为“文化消费、教育服务、现代物流”齐头并进:由于出版发行行业势均力敌竞争对手较多传统的产品需求增长缓慢,公司自上市起,积极转型升级,确定以“文化消费、教育服务、现代物流”三大板块为公司未来战略发展方向。

3、文化消费板块加速门店转型升级,建设智慧书城。

4、传统教育重塑渠道,互联网教育持续进展。

5、资本市场发力助推转型。

6、估值处于历史中性水平:皖新传媒最新的PE-TTM和PB分别为26倍和4倍,估值处于历史中性水平。