康宁医院:国内领先的私营精神病医院运营商

国内精神疾病医生和医院供不应求情况明显。根据中国重度精神病患者人数超过1600万,但是根据国家卫计委数据,截止2015年底国内精神科医生人数为2万多人,而精神病医院数量仅约800家,病床数量约40万张,因此供不应求情况明显,仅仅依靠公立医院无法满足救治需求。除重症以外,国内还有许多抑郁症等症状不明显的患者,我们相信随着健康意识的提高,选择去专业医院接受心理咨询等治疗的人数会越来越多,而且老年痴呆等病症后期需要专业护理,因此精神类医院有巨大需求空间。

公司是国内领先的私立精神病医院运营商。根据Frost&Sullivan报告,按照2014年收入计算,公司是中国最大的私家精神科医疗集团,在中国私家精神科医疗市场的市场占有率为5.8%。公司总共运营13家医疗机构,包括7家自营医院和6家托管医院,其中温州康宁医院为国内唯一一家三级甲等精神病医院。公司除了为精神分裂等有攻击性行为的重症患者提供治疗以外,也为老年痴呆和生活不能自理的高龄老人提供护理,另外还为工作压力较大的人群提供心理咨询等。2015年收入中,来自治疗与医疗服务/药品销售/附属医院服务/管理服务费分别占69.9%/25.5%/0.7%/3.9%。

公司业务持续快速扩张,业绩记录良好。公司旗下医院病床使用率过去几年一直维持在95%左右高位。公司旗下医院实施开放式管理,环境整洁舒适,因此深得病人与家属认可。公司旗下医院的病床数量由2012年初的1090张增加到2015年底的2380张。过去几年中公司业绩保持较快增长,2013-2015年营业收入分别同比增长32.5%/30.8%/15.9%,净利润则分别同比增长173.5%/41.4%/8.8%,其中如果剔除上市开支影响2015年净利润同比增长18.9%,总体而言公司业绩表现良好。

温州康宁医院床位数量将增加,中高端病房占比将提升。过去几年中温州康宁医院占据公司大部分收入。这个医院是国内民营精神病医院中唯一三甲医院,在当地拥有较高知名度。目前病床数量为约1000张,一直处在供不应求状态。公司目前正在营造新病区,造好后病床数量将增加至1400张。我们预计医院扩建将于2016年底左右完成,完成后病人居住环境将显着改善,中高端病房的比例将提高到30%以上,因此单床收入也将提升。

新建医院将持续快速增长,医院网络将不断扩大。公司自有医院中除温州康宁医院建于1996年以外,其他几家均成立于2011年以后。乐清医院2013年9月投入运营,还处于快速扩张期,预计未来床位数量将继续增加。2016年已经有4家医院投入运营,包括公司自营的临海康宁医院、温州怡宁老年医院和托管的浦江黄锋精神专科医院、淳安黄锋康恩医院。除此以外,还有4家医院将于2016年底前投入运营。这些医院全部开业后公司的病床数量将从2015年底的2380张增加至3340张(详见表1)。我们认为新建医院通常需要2~3年培育期,初期阶段需要在市场推广等方面投入资金,但是长期看将贡献新的收入源。公司2015年底现金为3.7亿人民币,而2016年资本开支预计为2.8亿人民币,资金实力充足。

估值:彭博预测公司2016E/2017EEPS分别为1.07/1.46元人民币,目前股价对应32.7倍/24.0倍2016E/2017EPER。公司估值高于香港其他医院股,但与A股医院股比较存在折让。我们认为业务稀缺性和良好行业前景能支持高估值。

风险提示:i)现有医院收费提升后部分病人不能接受;ii)新建医院培育期长于预期;iii)新建医院初期人工费和市场推广费可能增加