福寿园:快速扩张的殡葬行业龙头

报告摘要

国内殡葬行业拥有巨大成长空间。近几年国内每年死亡人数约900多万人,每办一件丧事平均消费3000元,一年的殡葬消费约270亿元,若再加上骨灰存放、墓地等费用,殡葬行业全年营收总额达2000亿元。未来而言,老龄化比例将不断提升,预计65岁及以上人口数将从2014年的1.37亿人提升到2025年的3亿左右,因此长远看殡葬行业拥有巨大需求空间。

公司是国内领先的殡葬行业服务商。公司1994年开始在上海经营墓园,是国内领先的私营殡葬行业服务商。公司业务分布在上海/河南/重庆/安徽/山东/辽宁/江西/福建/浙江/江苏,分别占2015年收入的50.4%/5.9%/8.3%/9.4%/4.1%/17.1%/2.4%/2.0%/0.3%.0.1%。公司主要提供墓园服务/殡仪服务/配套服务,分别占2015年收入的86.7%/12.6%/1.1%。

公司拥有较高的品牌知名度和良好的业绩记录。公司墓园在国内拥有良好品牌知名度,近年来不断并购优质资产,过去几年业绩记录良好,2013-2015年营业额分别同比增长27.5%/30%/39.3%。净利润则分别同比增长34.6%/37.7%/23.5%.2015年部分新收购的资产摊薄了利润率,但是我们预计未来几年这些墓园的墓石采购、销售管理等方面将有所改善。

公司原有墓地将保持稳定增长。公司墓地资源中,平均售价4~5万人民币/座的成品艺术墓和传统成品墓总共占公司2015年墓园服务收入的61.5%。我们认为随着收入水平的提高,国内对这种价位的墓园接受程度将提升。老龄化将支持墓地需求,部分客户可能会因为防止墓地价格上涨而提早购买,而且公司也会增加商品销售和附加服务等。我们预计公司墓地每年平均售价有8~10%上涨空间,2016年原有业务收入将增加10%~15%左右。

公司拥有充足的墓园资产储备。根据民政部报告,国内多数地区墓穴只够用10年,但是公司墓园资产储备却非常充分。截止2015年底,公司墓园的总可出售面积为1.61百万平方米,预计可以满足未来20年销售需求。

公司将继续收购优质墓园资产。截至2015年底公司总共拥有约12.8亿人民币现金,现金比较充足。我们预计公司未来几年将投资6-8亿港币收购墓园资产,这些资产将集中在长三角/广州/深圳/福建/东北/重庆/四川等人口稠密区,而且土地消耗率都比较低。初期看可能需要投资改善硬件和管理,会对利润率造成一定影响,但是福寿园在墓园资产管理方面拥有丰富经验,将很快帮助这些墓园提升利润率,一般来说4~10年将收回成本。

公司殡仪服务得到政府认可,环保火化机制造业务将较快增长。为了保证火化率,目前国内殡仪服务基本掌握在政府手里,民营企业中只有福寿园在重庆和江西拥有2张牌照,我们认为这个充分表明政府对公司这方面服务能力的认可,未来将保持较好发展。另外,国内目前有许多殡仪馆的火化机环保标准不够面临更新换代,公司位于安徽省广德市的环保火化机生产基地已于2015年建成,批量生产并销售前的各项准备工作正有序推进,相信环保火化机业务将在不久的将来会给公司的业务提升带来可观的贡献。

估值:彭博预测2016E/2017EEPS分别为0.17/0.21元人民币,2016E/2017EPER分别为28.1/22.3倍。公司的稀缺性和良好的行业前景可以支持较高估值,未来还有提升空间。

风险提示:i)墓地价格意外下跌;ii)新收购项目受阻;iii)殡仪业务与政府合作出现问题;iv)同业竞争加剧