转债个券跟踪-国贸转债:正股估值低,板块协同效应发挥作用,转债防守兼备,建议积极关注

对于国贸转债的跟踪,我们在2015年六月份组织了厦门国贸的第一次调研,今年配合行业研究员四月组织了国贸业绩交流汇报会,此次厦门策略会行也邀请厦门国贸到策略会现场做一对一的交流,我们观察到公司基本面方面出现了许多积极的变化。

正股估值低,板块协同效应发挥作用。

公司今年业绩将超市场预期,公司股价估值低。公司今年一季度受益于大宗商品价格上扬和房地产价格上涨推动公司营收增长63.5%达到169.52亿元,归属净利增长197%,达到3.77亿元,对应的EPS为0.23元(去年全年EPS0.39元),一季度的强势增长体现公司作为综合性的公司在供应链业务、房地产业务、金融业务布局多年协同效益发挥作用。

往后看,公司房地产板块受益于高房价及拿地成本较低,项目的毛利率比较高,预计16年房地产板块确认收入有明显增加,是公司利润主要支撑。

经过多年的布局目前国贸的金融板块布局逐步完善,拥有多种牌照,涵盖期货及衍生品、以中小微企业为主的金融服务平台和投资等金融业务,主要包括了国贸期货(并成立了从事风险管理业务的启润资本管理公司及国贸资产管理公司)、金海峡投资公司和国贸投资公司,金融服务业务可有效对接公司其他两大主业,提升公司业务间的协同效应,此外公司期货公司香港公司今年也已开业,布局国际金融市场。金融板块将成为公司增长的强劲动力,爆发力强。传统的供应链业务得益于今年大宗价格的波动和公司较强的期现管理能力,今年也将继续贡献利润。

根据国信房地产行研研究员对公司三大业务的收入及盈利预测,按当前股本摊薄,预计16-18年EPS0.72/0.85/0.99元,15-18年年复合增长率38%,成长性好,对应PE10.9/9.2/8.0X,估值较为低廉。

股东增持彰显公司信心。公司2015年7月至今两次增持公司股票,两次累计增持公司股票1727万股,占公司总股份的1.037%,累计耗资超过1亿元。股东连续增持彰显了公司对公司股票价格的信心。

转债下行风险小,攻守兼备,积极关注。

转债下行风险小,攻守兼备。转债条款方面,转债发行规模28亿元,在存量市场中中等偏上,摊薄幅度达到18.6%,摊薄程度偏高。转债评级AA+,到期赎回价格108元,计算的纯债价值89元,正负YTM的分界点为112元,在110元-112元(对应的YTM0.43%-0%)的位置有比较好的支撑。

公司初始转股价设置为9.03元,虽然初始发行时平价超过100,但发行后市场大幅下挫,当前平价为87元,当前114的价格对应的估值30%,按照转股溢价率估值在混合型品种中估值中等。从隐含波动估值来看,国贸转债隐含波动率估值在30%的水平,但由于公司大宗业务和房地产业务都具有比较高的波动小,公司股价历史波动率在50%的水平,隐含波动率估值相对较低。

总体而言,考虑到正股的未来较好的业绩和低估值,我们认为国贸转债是攻守兼备品种,建议积极关注。