建筑行业2016年中期投资策略:荣枯有时,聚焦短板

投资摘要

关键结论与投资建议

我们自2015年中期策略将行业投资评级下调至“中性”,主因我们判断2015年将成为行业增速的分水岭,两位数增速或将成为历史。尽管今年以来无论是基建还是房建均存在小周期回暖的可能,但中长期看,由于固定资产投资对行业的拉动作用持续减弱,即使投资增速在未来数年还能保持较快增长,我们判断行业仅能保持低速增长(个位数增长)甚至负增长,在未来较长时间内,提升盈利能力而不是追求规模扩张可能是行业内公司需要面对的主要问题;除了转型发展新业务,通过精细化管理,提升技术水平,变革商业模式等多种方式提升盈利能力对行业内的公司来说显得尤为重要;尽管板块估值垫底,但因扣除中字头央企后,板块估值并不便宜,且考虑行业整体未来成长性欠佳,我们暂维持行业“中性”的投资评级,由于细分领域众多,我们亦认为板块中有结构性投资机会,按照长期有空间,短期有催化的思路,我们推荐以下几个投资主线。

主线一:PPP+补短板受益最明显行业和个股

从长期来看,基建投资中与“补短板”相关的领域还有较大提升空间,这些领域主要集中在轨道交通、城市绿化、环境治理、包括地下管廊和海绵城市等,有望在未来3-5年保持两位数增长。

PPP项目分布与基建投资结构高度重合,PPP对建筑企业最大的利好在于改善回款,加速周转。从细分行业受益程度来说,从事市政园林相关企业以及过往主要以BT为主要模式开展基建业务的中小型建筑公司最受益;综合以上两个因素,我们看好市政园林、环保和水利建设相关。建议关注围海股份、葛洲坝、普邦园林、东方园林。

主线二:条块分割明显,有望通过外延式扩张实现规模扩张的设计类企业。设计类企业属于近两年上市新贵,普遍具有轻资产、小规模、大行业的特征。绝大部分设计企业都是区域型公司,上市后,融资的便利性为这类公司以并购模式实现跨区域扩张带来可能。我们建议关注苏交科等有持续并购预期的设计类公司。

主线三:中长期可关注转型股的投资机会。转型股目前普遍处于预期形成,等待落实的阶段,互联网家装、智能家居、健康、文化旅游都是中长期可持续看好的转型方向,我们期待板块内企业能在某一领域实现做强做大。教育都是中长期可持续看好的行业,我们期待板块内企业能在某一领域现做强做大。我们相对看好东易日盛、洪涛股份等公司的机会。

我们上述的结论基于以下假设和判断:

在中性预测下,我们假设2016房地产投资增速大约在16%左右,基建投资增速大约在18.5%,制造业投资增速4%,则由此测算的2016年固定资产投资增速大约为10.3%。

房地产投资仍然是全年FAI增速的最大变数,2015年房地产投资下滑幅度超出市场年初的普遍预期,今年以来地产销售显著回暖,带动房地产投资和新开工增速快速回升,我们目前对全年地产投资增速保持谨慎乐观,认为两位数增长实现概率较大,但从过往的经验看,房地产投资不确定性极大,并不排除下半年向下大幅修正的可能。

我们依然利用线性回归对2016年的行业增长做出预测,悲观情况下,如果FAI增速下滑到7.8%,则建筑业总产值增速为4.4%,中性情况下,FAI增速为10.3%,则建筑业总产值增速为6.4%,乐观情况下,如果FAI增速回升至12.7%,则行业增速将回升至8.4%。

2016年板块值得关注的几个变化:

一是地产小周期回暖为产业链企业转型赢得时间。目前主要的装饰企业和地产园林企业都已经布局转型,一方面通过+互联网方式切入现金流较好的家装市场,另一方面开始向市场比较看好的产业金融,供应链金融,智能家居、建筑产业化等方向布局,而园林企业也普遍向环保、旅游等方向转型。房地产行业的回暖给产业链上的企业转型赢得了时间,我们判断地产链上的企业今年主业不会再向去年一样出现显著下滑。当然,从中长期来看,我们认为转型成功与否决定地产产业链上市公司未来的市值空间。

二是基建担负稳增长重任,“补短板”相关领域长期有增长空间。在中国经济进入新常态的背景下,基建担负着稳增长的重任,当前制造业,民间投资仍处于下滑通道,而基建作为逆周期调控的重要手段,近几年一直保持了较快增长。

从基建投资的三大细分领域来看,交通、仓储和邮政业增速放缓,主要还是因为基数较大,且经过多年建设,我国铁路、公路路网已经基本完整。而水利、环境和公共设施业属于历史欠账较多,与民生关系较大的行业,今年以来增速在基建细分领域中领先,在基建投资中的占比也持续提升,属于在中长期还有希望保持较快增长的领域。

三是PPP模式的广泛采用改善回款,加速周转。PPP模式最大的好处是在项目确立之初就明确了资金来源,建筑工程企业无论是以社会出资人还是仅仅作为项目承建方,其实现按时回款的概率大大增加。我们预计以市政园林为主业的公司以及国外大量采用BT模式的中小型基建企业今年现金流有望明显改善。当然现金流量表的改善一定程度上也能反映到这些公司的利润表上,过去大幅侵蚀利润的资产减值损失占比有望下降。我们认为PPP模式并不能改变整个行业的竞争格局,但上市公司中的中小企业有逆袭机会。

核心假设或逻辑的主要风险

固定资产投资不达预期的风险;

相关公司业绩低于预期的风险;

PPP项目落地进展低于预期的风险。