兼论中美日货币政策收敛:都想明白了?

我们在5月23日的日报《转了一圈,回到原点——安信固收周观点》中系统回述了本届政府的政策脉络,最后的结论是,经过了一圈实验之后,政策终于重回收敛。除了中国之外,还有两条消息值得关注:一是美联储小规模出售资产并在4月会议纪要中作出了鹰派表态,二是日本媒体称日本央行或正在筹备退出宽松措施。我们曾在3月30日的日报《三轮大宗强周期时发生了啥?》中指出发达经济体政策空间明显压缩。在货币政策方面,布雷顿森林体系以来,发达经济体货币政策不断放水的模式在2013年前后走到了尽头;与此同时,发达经济体财政加杠杆的空间也被压缩,IMF 的数据显示,截止2015年底,美欧(元区)英日四大经济体政府负债与GDP 之比分别高到105%、94%、89%、246%。目前来看,上述判断或正在逐步实现。

货币政策的收敛引发市场有关债券收益率上行的担忧,我们倾向于认为,在货币政策收敛的同时也会看到财政政策的收敛,供需双双下降,其对于债市的影响并非完全确定。任何一项资产的价格都由供需共同决定,如果单纯只看供给或需求一端,得出的结论难免有失偏颇。在货币政策方面,我们一直建议投资者综合考虑供需的影响,比如货币政策宽松,但如果融资需求增长更为强劲,那么收益率可能是上行而非下行。资金利率更多反应的是供给端的情况,而期限利差可以综合反应供需两端的情况。无论资金利率绝对水平如何,期限利差收窄都表明,相对于全社会的整体盈利水平(长端利率债收益率反应全社会整体的盈利水平)而言,资金变得相对更贵,进而降低私人部门加杠杆的意愿,从结果上看都是货币政策的收紧,反之亦反之。