乳制品行业报告:乳制品行业改善预期强,继续推荐光明乳业、关注贝因美

国际奶业形势:产量长期供过于求,原奶价格持续低迷。供给:15年主要出口国原料奶产量29093万吨,同比增长1.5%,供给增速放缓,主要国家奶粉出口量为401.0万吨,同比增长1.9%。国际市场需求动力不足:中国进口原料奶粉库存尚在消化中、俄罗斯维持乳制品进口禁令、石油输出国受困低迷油价。2016年1-2月虽然市场需求低迷。2015年全球原料奶价格同比下降33%,2016年3月奶价同比下降36%,我们认为奶价基本已经触底。

迎来行业拐点的三要素:高价库存出清+大宗原料、能源(石油)价格上涨+全球主要出口国原奶减产。我们认为乳制品行业拐点到来需要3方面原因驱动:1)高价大包粉库存出清。2)国际石油价格与粮食价格成正比,而粮食影响原奶生产成本,因此,未来石油价格的恢复上涨将催化奶价提高;3)全球出口国家减产驱动。2016年1-2月产量同比增加3.5%,3月产量与增幅双回落,预计16年产量增速放缓。新西兰、澳大利亚、阿根廷等国原奶出现减产,预计17年迎来行业拐点。

主要奶企1Q16大力促销,高价库存基本出清,预计2Q16行业促销环比改善。渠道调研显示:伊利5月份促销减弱,全年渠道费用率预计跟去年持平,全国液态奶平均10%促销费用率,不会继续升高。伊利之前高价原料的产品已经出清,新产品没有成本压力不会恶性促销。光明和蒙牛促销集中在常温酸奶,促销同样不会加剧。蒙牛后期渠道销售投入力度要看一季度的消化情况,去年12月份基本没有渠道压货,目前处于正常水平,预计今年后期促销力度应该不会很大,但会加强常温酸奶的投入。光明后期促销力度主要看莫斯利安和新品销量,4月初挑起了价格战,华东促销力度大幅加强,春节后两果三蔬的新品推出,前期铺货力度很大,销售情况有待观察。整体来看,根据渠道调研发现行业去年促销都是买一赠一,16年高价成本出清后,促销力度同比去年4-5月份要小很多,行业促销环比改善。

推荐光明乳业、关注贝因美、伊利股份。1)光明乳业:光明乳业弹性大,看好公司改善管理水平,新管理层和销售团队效果16年会体现,莫斯利安和低温奶等传统优势产品企稳回升,盈利能力快速提高。由于同业竞争和财务费用压力,预计TNUVA于2017年完成资产注入,估值65亿元的注入预期,或通过增发完成。我们预测公司2016-2018年净利润分别为9.35/10.35/11.18亿元,目标价20.31,买入评级。2)贝因美:奶粉行业迎新政收缩产能,一季度盈利大幅回升+集团转型搭建亲子消费生态圈。3)伊利股份:伊利抢占中、小市场份额明显,乳制品中渠道管理最强的公司,建议关注。

风险提示:食品安全风险,低价竞争加剧。