网易:高增长持续,利润率趋势好转

网易公告

16年1季度净营业收入79.2亿人民币(同比和环比分别增长116%和0.2%),符合市场预期。非一般公认会计准则下净利润26.7亿人民币(同比和环比分别增长87.1%和13.2%),比市场预期高出24%。主要新手游项目和电商平台的持续扩张将推动2016年公司的营收增长。我们同时预测利润率的下滑幅度将缩窄。重申买入评级。

支撑评级的要点

16年1季度业绩稳健:新发布的手游品种推动游戏业务收入环比增长至60亿人民币,分部毛利率也能稳定在67.1%。同时,由于商业战略调整以及规模经济效应,电商和其他业务的毛利率也快速回升至20.4%。经营费用也远远低于我们的预测。

手游势头强劲:2016年公司将推出多款新游戏,包括两款主要品种:自主研发的《倩女幽魂》手游版、5月份由暴雪授权的第一人称射击类游戏《守望先锋》。此外,还有其他几款潜在热门游戏以及今年下半年推出的一款跨平台游戏,瞄准不同于公司当前手游用户的新用户群。我们同时预测,公司当前两款领先手游将会有稳定和强劲的表现,客户端游戏收入会出现小幅增长。总体而言,我们预测2016年游戏收入增长53%,分部毛利率将逐步下降至66.1%。

多样化的电商业务:由于公司已做出调整,我们预测考拉海购面临的大部分政策阻力将很快消失。此外,我们预测网易的品牌店“严选”以及“一元夺宝”的营收贡献将有所上升,两者还会对分部利润率的改善起到支撑。经营费用也有望得到控制。

评级面临的主要风险

领先 PC 游戏和手游的老化快于预期;电商业务营销费用高于预期;兑汇风险。

估值

我们将2016/17年净营收预测分别下调2.4%/7.8%至355亿/489亿人民币,以反映多样化的电商业务以及我们对游戏业务更趋保守的预测。另一方面,随着利润率前景的改善,我们将2016/17年非一般公认会计准则下净利润预测分别上调9.3%/9.4%至97亿/120亿人民币。我们重申买入评级,目标价仍为190.00美元,对应17.2倍2016年预期非一般公认会计准则市盈率和0.86倍的市盈增长率,2016-19年非一般公认会计准则下每股盈利(美元)的年均复合增长率为20.0%。