神剑股份:毛利率大幅提升,归母净利润同比增长48%

毛利率提高助推公司利润增长。2016年一季度公司实现营业收入2.53亿元,同比增加5.29%,实现归属于上市公司股东的净利润2878.2万元,同比增长47.73%。受西安嘉业及黄山神剑两公司并表影响,公司一季度营收相对上年同期有所增长。同时,受益于原材料价格下跌带来的毛利率上升,归母净利润同比大幅增长。PTA(精对苯二甲酸)和NPG(新戊二醇)是公司聚酯树脂生产的主要原材料,其采购成本占主营业务成本的75%左右,价格与原油价格变化呈正向变动。2014年下半年以来,国际油价大幅下跌,PTA和NPG价格亦大幅下跌。此外,公司总部通过与黄山神剑协同管理、有效分工,进一步降低了生产成本。2016年一季度,公司销售毛利率为26.32%,较上年同期大幅提升5.99个百分点,较上季度环比提升1.27个百分点。

西安嘉业航空贡献增量利润。公司2015年完成对嘉业航空100%股权的收购,交易作价4.25亿元,嘉业航空承诺2015-2017年扣非以后归母净利润不低于3150万元、4100万元和5100万元。嘉业航空自成立以来,一直致力于高端装备制造配套产业,产品包括各类航空航天飞行器的工装、结构件及总成,主要用于航空航天和轨道交通行业,主要客户包括西飞集团、上飞集团、沈飞集团、陕飞集团、唐山客车、长春客车等国内知名航空航天及轨道交通企业。2015年嘉业航空实现营业收入1.58亿元,归母净利润3427.54万元。嘉业航空于2015年12月并表,为公司贡献营业收入2868.0万元,预计2016年将贡献主要的增量利润。

新戊二醇项目暂时停产,募投项目达产时间延期。目前,利华益神剑新戊二醇项目正在调试,加上裕昌神剑公司NPG项目的搬迁与马鞍山神剑项目的新建,导致公司新戊二醇停产。2015年公司新戊二醇产销量分别为0、350.25吨,同比大幅下降。此外,募投项目“年产5万吨节能环保型粉末涂料专用聚酯树脂项目”和“年产4万吨新戊二醇项目”投资主体及实施地点分别变更为黄山神剑和马鞍山神剑,导致上述项目预定可使用状态日期推迟至2017年8月。

稳居行业龙头地位,插上双主业翅膀。目前公司的聚酯树脂产能为12万吨,远超竞争对手,市场占有率稳居行业第一。2014年公司完成定增,募集资金建设5万吨聚酯树脂和4万吨上游原材料新戊二醇,2015年收购黄山永佳三利96.06%

股权,内增外延双管齐下稳固行业龙头地位。收购嘉业航空以后,公司将由单一的化工新材料制造企业转变为化工新材料制造与高端装备制造并行的双主业公司,双方将利用在各自领域的技术、客户基础,建立“聚酯树脂--粉末涂料--航空航天及轨道交通类工装、结构件、总成--航空航天及轨道交通整机、整车”产业链,推动粉末涂料及其专用聚酯树脂在航空航天及轨道交通行业的广泛应用,有效消化公司聚酯树脂新增产能,协同作用凸显。

盈利预测及评级:我们预计公司2016-2018年营业收入分别达到15.31亿元、21.50亿元和26.70亿元,同比分别增长29.93%、40.36%、24.20%,归属母公司股东的净利润分别为2.05亿元、2.67亿元和3.30亿元,同比分别增长75.17%、30.67%、23.27%。考虑2015年利润分配方案之后,以预计总股本8.6亿股为基数,预计2016-2018年摊薄EPS分别为0.24元、0.31元和0.38元,对应2016年04月29日收盘价(13.29元/股)的动态PE分别为56倍、43倍和35倍,维持“增持”评级。

风险因素:原材料价格过快上涨;产能建设及投放进度不达预期。