桐昆股份:一季报大幅增长,涤纶长丝盈利好转

1.事件。

公司2016年一季度报告显示,一季度公司实现营业收入48.61亿元,同比增长0.58%;实现归母净利润1.56亿元,同比增长53.40%;实现每股收益0.16元;基本符合预期。

2.我们的分析与判断。

(一)、原油价格触底反弹、涤纶长丝供需改善,一季度利润同比大幅增长。

2016年第一季度,国际原油价格触底反弹、目前Brent价格已突破45美元/桶,同时涤纶长丝行业去产能、去库存效果显著,国内产能释放增速放缓,同时下游需求稳定增长,涤纶长丝供需好转、价差不断扩大。与此同时,公司凭借多年经营发展积累的领先优势,依托新建项目投产,加强成本控制、提升管理水平,利用技术优势、装备优势开发高附加值的产品,进一步优化产品结构,产品盈利能力显著增强;总体效益相比2015年同期有较大幅度增长,公司经营实现开门红,在营业收入与去年同期基本持平的情况下,实现归母净利润1.56亿元、同比增长53.40%。

(二)、PX-PTA-聚酯产业链利润向中下游转移,涤纶长丝有望迎来景气周期。

聚酯行业的投资热情在2014年已有所消退,原定项目有些推迟、有些取消,全年新增产能约350万吨/年,仅为年初计划的一半。2015年全年新增产能较2014年进一步减少,仅为240万吨左右,且主要来自上年延后的产能释放。

从产量看,尽管最近几年增长有所放缓,聚酯生产总量仍保持年均200万吨的稳定增长,预计2015~2016年仍可实现4%~5%的增长,在产能不再有大幅扩张的情况下,2016年总产量预计达3900万吨左右,产能的供需格局将得到极大改善。

在过去的数年间,由于PX-PTA-聚酯产业链不同环节产能投放节奏的错位,供需关系发生变化,产业链的整体结构已经发生了深刻变革。2014年下半年国际原油价格大幅调整以来,在内部和外部因素共同作用下,市场推动下的供给侧结构性改革持续发力,显著增强了包括聚酯在内的中下游环节盈利能力。我国聚酯供需格局相对健康,产能产量稳定增长,下游纺织服装行业底部企稳并呈复苏迹象,涤纶在各类化纤产品中率先反弹,迎来了新一轮景气周期。

公司目前聚酯聚合产能约为350万吨、涤纶长丝产能约为400万吨,PTA产能120万吨;长丝产量连续十多年在国内市场实现产量及销量第一,涤纶长丝的国内市场占有率超过12%,全球占比超过8%,是当之无愧的行业龙头企业。涤纶长丝价差每扩大50元/吨,可扩大桐昆股份利润约1.3亿元,EPS增厚约0.14元/股。可以预期,国际原油价格回升并带动涤纶纤维价格、价差的扩大,将进一步打开桐昆股份的利润空间。

(三)、下游需求稳定增长,低油价凸显涤纶优势。

作为聚酯产业链的下游,纺织服装行业在近期的企稳和回升势头,为涤纶长丝需求的稳定增长奠定了基础。受国际经济复苏缓慢以及人民币汇率升值(2015年汇改前)等因素影响,近年来我国纺织服装出口增长有所放缓、甚至在一定时期出现负增长,但是内需依然保持相对稳定的增长。我国的服装鞋帽针纺织品零售总额在经过6年高达20%左右的告诉增长后,增速出现了阶梯式下滑,自2013年起进入了年均增长率约10%的“新常态”。尽管内需增长也在逐步放缓,但2015年超过1000亿元的增量和13000亿元的零售总量,再加上人民币升值促进的出口逐步企稳,共同为上游涤纶长丝产业的稳定发展起到强大的支撑作用。受益于此,2015年以来,江浙织机涤纶长丝库存显著下降,各类长丝产品库存基本保持在20天左右,纺织服装业产生品存货增速也显著放缓,从2011年高于30%的增速降至2015年的5%。

2014年下半年以来,国际原油价格大幅下跌,预计仍将长期低位运行。低油价一方面使得化学纤维制造业的利润空间受到一定压缩,但另一方面也有利于聚酯纤维产品对再生纤维(纤维素基化纤)产品的替代。目前,涤纶纤维价格仍低位运行,而粘胶纤维已进入上行周期,涤纶的价格优势、特别是与东南亚棉纤维相比的价格优势明显,在全球棉质服装消费萎缩、化纤替代的大趋势中有望进一步扩大市场。

在过去数年的行业低迷和变革时期,桐昆股份不断谋求发展,沿聚酯产业链谋篇布局:(1)延伸产业链——进军上游、布局炼化;(2)夯实产业链——优化产品供给、促进结构升级;(3)拓展产业链——依托龙头优势打造平台,双管齐下试水互联网金融。凡此种种,使得桐昆在技术和产品、规模与成本、管理和人才等方面均具备了独特的优势,极大地增强了公司的抗风险和盈利能力。

3.投资建议。

桐昆股份作为涤纶长丝龙头生产商,已率先在行业复苏中受益。我们预计公司2016-2018年归属于母公司净利润分别为4.72亿元、6.14亿元和7.37亿元,对应EPS分别为0.49元、0.64元和0.76元,维持“推荐”评级。