华侨城A:旅游项目结算下降,引入战投实施激励

2015年1-12月,华侨城A实现营业收入322亿元,同比上升4.9%;归母净利润46亿元,同比下降2.8%,每股收益0.64元;含税毛利率和净利率分别为33.4%和14.4%,分别同比下降1.95和下降1.15个百分点,拟每10股派发现金红利0.7元。公司业绩下滑主要由于旅游地产业务结算量的减少和项目结算利润率的下降。公司去年积极布局一线城市,目前总土储779万平米,预计今年将是开工建设大年,全年目标销售额200亿元。我们给予公司16-18年每股盈利预测为0.68、0.75和0.83元,目标价下调至8.84元,相当于13倍16年市盈率,考虑到公司目前股价已接近集团和前海人寿定增价6.81元,和股权激励计划的实施,重申买入评级。

支撑评级的要点

游客接待量破3,300万,旅游综合业务结算减少。旅游业务方面,2015年,公司实现全口径游客接待量突破3,300万人次,同比增长约7.4%,继续巩固亚洲主题公园龙头地位。旅游综合业务实现营业收入为123.21亿元,同比减少18.7%,占比总收入38%;毛利率为42.5%,同比下降23.6个百分点,旅游地产业务结算量的减少和项目结算利润率的下降,是导致全年业绩下滑的主要原因。公司未来将大力发展管理输出等轻资产业务,加快现有业务与互联网融合,实现“旅游+互联网+金融”的创新模式。

深圳和上海项目热销,2016年计划销售200亿。2015年公司房地产业务实现营业收入则为192亿元,同增28.78%,占比总收入60%;毛利率为60.1%,同比上升10.7个百分点;实现签约面积37.1万平方米,结算面积32.6万平方米,同比增长26.2%。深圳本部推出的香山美墅一期和燕晗山苑项目、上海置地、天祥持续热销;西安项目出现较大增长。公司目前已推未售面积37.67万平方米,2016计划销售金额不低于200亿元。

2015年总土储779万平米,2016年是开工建设大年。土地储备方面,2015年公司时隔多年再次在北京、上海获取地块和首次进入南京,收购恒祥基地产推出首个深圳旧改项目,全年新增土地储备208万平方米,建筑面积415万平米。公司旅游综合及房地产业务累计土地储备规划总面积779万平方米,房地产业务在建项目建筑面积252万平方米,可售资源丰富。2016年将是公司开发建设大年,房地产业务计划开工面积不低于60万平方米,新增了北京丰台、南京河西、深圳龙华等多个大型项目开工,顺德、宁波、重庆等项目也进入了建设高峰期。

n非公开发行实施完成,引入战投改善激励制度。2015年公司推出增发方案并顺利完成股本融资58亿元,发行价格6.81元/股,引入前海人寿作为战投的同时,业优化了资本结构。年底公司还启动了不超过130亿元公司债的发行降低融资成本。2015年10月公司向两百余名中高层管理人员和骨干员工授予了限制性股票,成功实施了新一轮股权激励计划,解锁要求扣非归母净利润3年CAGR不低于10%,建立长效激励机制。

评级面临的主要风险

文化旅游及城镇化投资周期长投资大。

估值

我们调低公司16-18年每股盈利预测至0.68、0.75和0.83元,考虑系统性调整因素,我们将目标价由12.07元调低至8.84元,相当于13倍16年市盈率和21%的NAV折价,重申买入评级。