保利地产:权益比例拖累业绩增速,投资加快转型积极

2015年1-12月,保利地产实现营业收入1,234亿元,同比上升13.2%;归母净利润123亿元,同比上升1.2%,每股收益1.15元;含税毛利率和净利率分别为23.3%和10%,分别同比上升1.54和下降1.18个百分点;拟每10股派发现金红利3.45元。公司销售额增速良好,售价保持稳定,全年结算面积同比增长10.8%,结算均价1.12万元/平米,基本持平去年;公司归母净利增速显著低于营收,主要由于结转项目权益比例降低,少数股东权益比例大幅上升12.3个百分点,而随着去年新增权益储备和比例上升,有望缓解对公司未来净利率下滑的影响。公司作为地产板块龙头股具有较大的估值优势,去年下半年拿地节奏加快,转型业务也正积极推进,我们维持11.40元的目标价格,维持买入评级。

支撑评级的要点

核心城市群战略助力,16年1季度销售大增131%。2015年公司实现销售金额1,541亿元,实现销售面积1,218万平方米,同比分别增长12.7%和14.2%, 珠三角、长三角、环渤海三个重点核心区域销售金额占比达到70%,二线城市中南京、东莞、合肥等销售超过50亿元,成渝、中部、海西等地区也表现抢眼,将成为公司未来重点拓展的区域;销售签约均价约为1.26万元/平方米,基本持平去年。2016年1-3月,公司实现签约面积344万平方米,同比增长117.2%;签约金额451.25亿元,同比增长131.3%。

拓展加快储备充裕,拿地成本显著上升。2015年公司新增容积率面积约1,308万方,一二线城市占比高达85%,并积极开拓海外市场;获取成本656亿元,占比销售额42.6%,拓展节奏较上半年显著加快;新增拿地权益比例为76%,较去年70%提高不少;楼面均价5,169元/平米,同比大幅增长43.9%,不利于未来利润率的维持。公司期末待开发土地总建筑面积5,482万方,其中一二线城市占比约74%,2016年计划新开工面积1,750万方,同增24.7%;期末储备可售面积9,928万方,较去年末上升688万方。

5P 战略积极推进,养老和金融重点布局。养老方面,公司在做好北京“和熹会”旗舰项目的同时,新增上海西塘试点,并同步推进在广州、成都等筹备工作,在保利全国6个社区内正式启动健康生活馆的运营。房地产金融方面,公司信保基金累计管理规模413亿元,公司也与保利投资、中金公司共同成立保利资本进一步发展房地产金融业务,未来将形成信保基金、保利资本、养老基金并驾齐驱的发展模式。

评级面临的主要风险

市场销售增速下滑超预期,转型业务和央企改革进程缓慢。

估值

保利作为地产板块龙头股长期估值处于低位,主要由于市场对地产行业大周期拐点形成的风险偏好下移,但随着楼市超预期回暖和公司去年下半年以来拿地节奏的加快,以及养老和金融等转型业务的积极推进,未来公司自身的成长性值得期待,而央企改革依旧是公司的重要看点之一。我们给予2016-18年盈利预测1.38、1.53和1.68元,维持目标价11.40元,相当于20%NAV 折价和8.3倍2016年的市盈率。