保利地产:较高税费及少数股东权益导致业绩低于预期,派息率上升

与预测不一致的方面

保利地产2015年全年净利润同比增长1%至人民币123亿元,与1月22日公布的业绩快报一致,但较高华预测低9%。要点:1)盈利不及预期主要归因于所得税和少数股东权益高于预期。收入较高华预测高5%,毛利率高1.8个百分点。剔除少数股东权益和合资公司收入,并表收入的净利润率为12.6%,较我们预测高0.8个百分点。公司土地储备中的74%集中于一/二线城市,因此我们预计未来两年的利润率将基本与2015年持平。2)2015年,公司一共收购了50个项目,其中一线城市项目占总面积/收购价值的15%/45%。截至2015年底,公司业务遍布全国60个城市以及海外3个城市,总项目数量270个,待开发土地建筑面积5,500万平方米,我们认为这应会支持公司未来2-3年业绩每年增长10%-15%。3)2015年底净负债率为85%,基本持平于三季度末水平。同时,公司融资成本下降1.3个百分点至5.2%,推动2015年财务费用同比下降约人民币6亿元。4)公司公布每股派息人民币0.345元,派息率为30%,高于20%的历史均值,以上一收盘价计算的隐含股息收益率为3.6%。

投资影响

我们将2016年-2018年每股盈利预测下调8%/9%/0%以计入少数股东权益上升和新收购项目的影响。我们维持12个月目标价人民币12.9元不变,仍较2016年末预期净资产价值溢价5%。该股当前股价较2016年末预期净资产价值折让22%、对应6.4倍的2016年预期市盈率,而同业均值为22%折让和10.5倍。维持强力买入。主要风险:销售表现/利润率弱于预期;土地储备过于激进再度推高杠杆。