东方园林:海绵城市龙头已现,环保转型布局初成

PPP带动营收增长,生态修复和环保转型初现成果。公司2015年收入53.81亿元,同比增长14.98%,归母净利润6.02亿元,同比下滑7.07%;EPS0.60元。利润分配预案为10转15派0.6元。四季度单季收入同比增长48.73%,盈利同比增长44.36%,其中申能环保并表贡献约11%增速,内生增长来自PPP进度加快及收款改善冲回减值。园林建设仍为公司核心业务,收入占比69.34%,同比下降7.63%,生态湿地(广义海绵城市)已成为公司新的增长点,占比12.01%,同比增长209.98%,此外新收购的固废处置贡献收入4.44%。

华东地区、华中及华南地区成为收入的重要来源,占比分别为31.08%和38.08%,同比增长54.44%和65%。

利润率有所下降,现金流明显改善。2015年公司毛利率32.36%,同比下降2.26个pct,主要由于生态湿地毛利率有所下滑。三项费用率15.47%,同比提高1.24个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.12/+1.69/-0.57个pct。资产减值损失计提同比下降73.89%,所得税率同比提高0.25个pct,综合致净利率下降2.66个pct,为11.19%。公司加大对应收款项的催收力度,经营活动现金净流入3.68亿元,大幅改善,收现比提升7.1个pct。

打造海绵城市龙头,转型环保再驰骋。公司较早提出与海绵城市实质一致的“三位一体”模式,并与美国海绵城市专业公司TetraTech合作设立TTOrient设计院,具备丰富的设计施工经验和全产业链服务能力,累计公告中标超300亿元生态PPP项目,未来几年有望打造海绵城市龙头。公司去年以来积极转型环保,连续并购申能环保、吴中固废、金源铜业进军危废处理领域,并收购中山环保和上海立源布局水务市场,合计并购规模达30亿元。

后续公司有望沿环保产业链持续外延,成为综合治理领先企业。

大股东持股集中外延能力强。公司大股东何巧女夫妇持股比例高(近50%),未来增发或换股收购空间较大,我们预计公司未来几年收购步伐在行业内有望位居前列。

投资建议:我们预计公司2016年净利润10.8亿,参考可比公司估值,给予30倍PE,目标市值320亿,对应目标价29.3元,买入-A评级。

风险提示:宏观经济下行风险,转型不达预期风险,应收账款风险。