高收益债周报:关于1999年“债转股”研究的文献概述

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从整理的资料来看,上世纪末“债转股”措施被认为可以减少银行坏账损失主要是基于两点:①债转股可以给消除国有企业的政策性负担提供一段较为宽松的软时间约束和一个有利的实现形式,待国有企业的政策性负担消除后,轻装上阵的企业盈利就会好转,然后通过持续可观的分红减少银行坏账损失;②通过债转股对国有企业的监管权进行分解,引入更多的监管者,促进国有企业效率提高,从而提高企业盈利,最终亦通过分红减少银行坏账损失。

事实上,从文献中可以知道,上一次债转股实际效果并不太好。再考虑到国内国有企业经过十几年发展,大部分国企的政策性负担较上世纪末已经减少了非常多,继续减少的空间非常有限;此外,国有企业控制权的转移从目前看仍不太现实,而控制权没有转移空间的话,企图通过引入更多监管者促进国有企业效率提高基本是一句空话。因此,总体来看,如果市场形势没有太大改观则高杠杆国有企业的效益很难再有提升的空间,当前通过债转股来减少高杠杆国有企业债权人的损失可能非常困难。

但如果债转股的范围仅限于国有银行和企业之间,则银行之外的债权人将获益,这相当于银行牺牲自己的本金和利息补贴了其他债权人。

以下为研究文献概要:(1)为什么需要债转股?黄金老(1999年)认为清理国有银行不良资产是有效推行货币政策必要的先导条件,而比起其他不良资产处置方式,债转股的好处是“放水养鱼”,给企业以自新的机会,其最大优势是社会震动小,容易得到各方支持。

林毅夫(2000年)认为,债转股可以给消除国有企业的政策性负担提供一段较为宽松的软时间约束和一个有利的实现形式;伍中信(2002年)认为,相当多国有企业存在“负债比重高”和“国有股权比重高”双高的局面,债转股可以降低此“双高”,从而改变国有企业治理结构和运行机制。

(2)“债转股”隐患有哪些?黄金老(1999年)认为债转股成败的关键是避免道德风险。

林毅夫(2000年)认为围绕债转股存在两个主要争论:第一,债转股能使国有企业走出困境吗?第二,如何防止债转股变成债务大赦免,并克服新不良负债的形成机制?(3)如何解决“债转股”的隐患?黄金老(1999年)认为,针对道德风险发生之源,需要建立一套约束企业、银行和地方政府的机制:①银行必须获得对债转股企业的监督和管理权,或者推动股份制改革,分解对企业的监管权;②注重经济主体的利益机制,从制度上对其利益进行疏导;③必须让企业、地方政府明确自己的责任。

林毅夫(2000年,2001年)认为,剥离国有企业的政策性负担是债转股和国有资产管理公司成功的前提条件,当国有企业的政策性负担消除,所有者和经营者之间的信息不对称可以经由用企业所获得的实际利润作为充分信息指标来克服。

(4)1999年启动的“债转股”实际效果如何?彭小兵和蒲勇健(2003年)指出,债转股政策执行三年后效果并不显著:①三年后仍有三分之一的公司尚未注册,没有完成债转股;②实行债转股的企业,多数也并未走上移交股权、改善公司治理结构的正轨;③与制度改革的迟缓和粘性相应,部分企业因债转股带来的盈利也正趋于昙花一现,而事实上这种盈利主要来自于停息;④多重目标使得资产管理公司难堪其负;⑤资产管理公司手中的债转股股权处置变现很艰难;⑥无论在理论界,还是在债转股的具体实践中,都没有明确界定债转股成功与否的衡量标准;⑦全社会明显难以支撑如此大规模的债转股计划;⑧债转股导致了市场制度更加不公平。