15华昱CP001兑付不确性点评:性价比角度可以考虑逐步介入煤炭行业优质企业

事件:4月5日,中煤集团山西华昱能源有限公司发布《2015年度第一期短期融资券到期本息兑付存在不确定性的特别风险提示公告》。称因受煤炭市场行情疲软影响,煤炭销售价格大幅下降,2015年前三季度,本公司经营业绩出现亏损,造成公司资金链紧张。2016年4月6日即将到期的6亿元短融到期本息兑付存在风险。

点评:1、此次发生违约危机的中煤华昱由中煤集团控股49.46%,事件发展略超预期。

在东特钢违约后,煤炭行业债券违约也终于到来。煤炭行业景气度低迷,违约发生并不奇怪。不过此次发生违约危机的企业是中煤集团旗下公司,良好的股东背景也未阻止公司短融陷入违约危机,公司略超预期。(2014年5月12日,中煤能源承诺在出具《关于进一步避免与中国中煤能源股份有限公司同业竞争的承诺函》之日起七年内,经中煤能源按照适用法律法规及公司章程履行相应的董事会或股东大会程序后,中煤集团将与中煤能源存在同业竞争的进出口公司、华昱公司和龙化集团的股权注入中煤能源。)2、行业景气度持续下滑+债务负担非常重+较多投资支出,公司偿债能力持续弱化。

中煤华昱业务板块主要分为:煤炭板块、电力板块、房地产板块和其他板块。其中煤炭板块2014年占营业收入比重90%,占毛利比重也在80%以上,煤炭板块是公司最核心业务。

2014年开始,公司净利润出现亏损。公司亏损主要是两方面原因,一是煤炭售价持续下滑,二是公司债务负担较重,财务费用较高。同时,在行业景气度持续下滑时,公司仍在进大规模的投资,这进一步加剧了企业流动性紧张。

3、行业间利差较大时,性价比角度可以考虑逐步介入煤炭行业优质企业。

在煤炭价格快速下行的背景下,煤企盈利减少或者亏损不可避免。2016年1-2月,煤炭开采行业首度亏损(-9.3亿),盈利状况较2015年进一步恶化,我们预计各煤企(不管大小)最新盈利状况均很不乐观,2016年煤炭行业债券评级下调仍是常态。

但考虑到债券投资者配置需求旺盛,煤炭也是城投债外的重要品种,随着AAA级煤炭行业利差超过100BP,投资者可以关注优质企业发行的债券。

策略上,建议取大舍小。因为在行业下行周期中,不管是大企业还是小企业盈利状况均恶化。但是大企业可能获得的外部帮助较多,最终跨过行业周期的可能性将明显大于小企业。

而时点上,随着煤炭全行业亏损的出现,债券违约事件的最终暴露,行业信用风险有望得到阶段性释放,从配置角度行业利差再扩大是进入的机会。