都市丽人:多品牌全渠道继续扩张,业绩多点开花

投资要点:

2015年业绩总结:2015年公司总营收49.5亿元人民币,同比上升23.6%,归母净利润增加27%至5.4亿元人民币。营收增长来自加盟店及自营店数目增加, 带动销量上升,零售网络经营效率提升以及网上销售平台表现抢眼。公司整体毛利率提升3.6个百分点至42.7%,净利润率提升0.3个百分点至10.9%。派息0.11港元。公司营收和净利润增长略低于我们预期,主要是2H15受暖冬影响,保暖衣销售受到影响,增速20.9%低于1H15的27.2%。公司存货周转天数增加14天至92.5天,应收账款周转天数增加9天至29.4,周转天数增加, 主要由于自营店销售比重增加及收购品牌(欧迪芬)相关资产影响。

渠道继续扩张,看好未来市场占有率提升:截止2015年底,公司拥有8609间门店(7126间加盟店,1483间自营店),净增1032家门店。公司零售收入增长30%,比重提升至33%,在线销售收入同比增长136%,占比提升至3.5%。预计公司2016年净增门店1000家,600家都市丽人,300家Freeday,100家欧迪芬。鉴于新开门店的贡献,预期2016年维持低到中单位数的同店销售增长,在线销售仍有望翻倍。预期未来五年中国贴身衣物零售市场CAGR 约13.2%,目前公司占3.3%之市场份额,我们认为行业集中度有望提高,公司依然有很大增长空间。

完善品牌矩阵,业绩多点开花:2015年公司收购欧迪芬,定位高端市场,和推出新品牌Freeday,定位低端市场(定价39-99元人民币),多品牌战略落地, 品牌矩阵逐渐完善。欧迪芬15年实现营收1.8亿元人民币,渠道从单一百货扩张到小区和高端商业街。Freeday 已经推出60个销售点,获得消费者青睐,增速可观,16年第一季度已新铺开100个零售店。未来这儿两个品牌会成为公司发展对的第二曲线。我们对公司执行能力及通过自主推出或收购品牌实现多品牌战略落地有信心,未来品牌收购预期较强。

流线型零售,加速打造供应链提升运营效率:公司业务模式是快时尚,加价率在2.5-3.5%之间,竞争力在于高效率,周转快,在物流、供应链和运营上体现效率。16年推进信息化改造供应链,包括信息系统、会员管理和三方系统的对接,进一步提速供应链,优化毛利率,提高盈利能力。

估值与评级:我们预计公司16/17/18年度预测每股盈利分别为0.37、0.48、0.62元人民币,现价相等于16年度预测市盈率14.6倍,我们看好行业快速发展且集中程度提升,公司新品牌扩张和渠道布局,以16年度预测市盈率21倍为目标,下调目标价17%至9.24港元,给予“买入”评级。

风险提示:贴身衣物行业竞争或加剧;新店表现、同店销售增速或不及预期。