海大集团:禽料销量大幅增长和毛利提升推动公司业绩高增长

核心观点:

1、事件

公司公告2015年年报:报告期内公司实现主营业务收入255.67亿元,同比+21.23%;归母净利润7.80亿元,同比+44.85%;每股收益0.51元。其中,饲料业务的销售收入达201.7亿元,同比+3.8%;毛利率11.14%,同比+1.4bp。利润分配预案:以未来实施分配方案时股权登记日的总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利2.50元(含税)。

2、我们的分析与判断

禽料销量大幅增长、高端料占比增加使毛利率提升推动公司业绩高增长。2015年由于下游水产、畜禽养殖亏损及存栏下降,饲料行业整体需求减少。公司在行业景气低迷的背景下精专主业,饲料销量同比+13.85%至630万吨,业绩实现高增长。(1)禽料:销量同比+28.82%至330万吨,毛利率超过6%。禽养殖规模化较高,养殖户对饲料产品认知较为充分,禽料高增长彰显公司产品竞争力。目前公司的禽饲料仅覆盖广东、湖南、湖北、山东、河南等主要省份,预计2016年随着渠道下沉,禽料将继续保持20%以上的高增长。(2)猪料:受制于生猪存栏减少,公司猪料销量保持稳定,同比+8%至100万吨左右。2015年猪料中毛利较高的教槽料、乳猪料占比达到18%,猪料整体毛利率提升1.73bp至3.75%左右。(3)水产料:销量同比+1%至200万吨。其中,针对对虾疫病研制的强化饲料毛利水平提升(毛利率达18.61%),13年推出的高端膨化饲料(比普通饲料毛利高3%-5%)于15年实现50%的增长,助力水产饲料整体毛利率提至14.75%。(4)目前公司的饲料产能约为1200-1300万吨,预计2016年随着后周期景气上升,公司的猪料将增长20%,禽料30%,水产料15%,总饲料销量将维持25%的增长至788万吨,利润增速达到20%以上。

玉米、豆粕下行利好成本端,“四位一体”联动机制扩展盈利空间。

饲料行业的下游是畜禽养殖,上游是以玉米、豆粕为主的原材料。近年玉米、豆粕价格持续下跌,据3月24日数据显示,大连港玉米价格报价1895元/吨,据2014年9月高点的2497元/吨下降了24%;豆粕现货价格报价2545元/吨,据2013年6月高点时的4192元/吨下降了39%。由于玉米、豆粕在饲料成本中占比超过40%、20%,玉米、饲料价格走低利好饲料企业成本端缩减。而公司通过配方、采购、市场、内部运营“四位一体”快速联动,在保证产品质量的前提下快速调整配方,使用性价比更优的原材料,对产品成本具有更好的把控能力。玉米、豆粕的持续下行将更加拓宽公司盈利空间。

以主业为核心,产业链向下游延伸。2015年公司动保产品收入1.76亿元,同比+31.07%,毛利率维持在50%左右。其中,公司对水产动保品微生剂制剂进行升级,未来或将开拓东南亚市场。公司农产品销售收入3.35亿元,同比+42.35%,高增长主要源于生猪养殖。公司通过“公司+农户”模式切入生猪养殖领域,轻资产扩张,头均利润在200-300元/头。

公司现有自建猪场肉猪年出栏产能超过10万头,且通过收购实现快速发展。报告期内,生猪价格上涨,公司养殖业务盈利能力增强。预计公司2016、2017年生猪出栏量达到50、80万头。

3、投资建议

我们预计公司2016-2017年的净利润为10.60/13.67亿,对应EPS为0.69/0.89元(摊薄后),对应当前股价PE为24/18倍,给予公司“推荐”评级。