15雨润CP001兑付不确性点评:投资激进和管理问题使得公司积重难返

点评:

1、南京雨润债券兑付风险去年曾暴露,至今董事长仍被监视居住。

去年12雨润MTN1即将到期时(2015年10月12日)也曾发布过《本息兑付存在不确定性》的公告,但最终到期前兑付避免了违约发生。

而当时《本息兑付存在不确定性》的公告提到的理由也是祝义财先生被监视居住,不过从2015年3月23日至今已有近一年时间,祝先生仍未恢复正常工作。

2、南京雨润自身经营问题较大,投资激进和管理问题是主要原因。

南京雨润主业为屠宰与肉制品深加工,母公司雨润食品在国内肉制品行业排名第二。2014年南京雨润畜禽生鲜和熟肉食品营业收入占比为87%和11.5%,屠宰业务是公司收入的主要来源。

虽然屠宰与肉制品深加工行业景气度也在下滑,2014年畜禽屠宰和肉制品及副产品加工利润总额增速由正转负(分别为-0.9%和-6.6%),但行业整体盈利依然较高。而南京雨润公司从2012年开始营业收入则明显下滑,经营状态远差于行业平均水平。

南京雨润经营较差主要原因有两方面:一是前期产能扩张太快,公司产能利用率明显偏低(2011-2013年、2015年前三季度发行人屠宰业务的产能利用率分别为 30.11%、 22.90%、15.79%和14.55%;深加工业务的产能利用率分别为64.93%、23.44%、25.75%和20.3%);二是自身管理问题,食品安全屡屡出事导致公司产品市场份额持续下滑。

再考虑到祝义财先生仍一直处于被监视居住状态,猪价持续上涨也不利于肉制品行业盈利好转,我们估计公司短期内经营状况改善可能性较小。

3、雨润集团和雨润食品的重组仍无实质性进展,短融到期前能否获得外部帮助不确定性大。

2015年9月9日,中央商场曾公告,融创中国与雨润集团商谈重组。不过现在融创中国已经退出。

同时,2015年9月8日雨润食品公告,控股股东Willie 与独立第三方商讨有关战略合作事宜,当中涉及Willie 可能向该独立第三方出售其持有的中国雨润股权,目前仍处于商讨阶段。而止今仍无具体结果。

总的来看,雨润系整体已经陷入危机,正在寻求外部帮助。而15雨润CP001在17日到期前能否再获得外部帮助不确定性大。