宏观研究:泛流动性下,警惕维稳塑造金融泡沫

基本观点:

1.全局性政策目标容易导致无主要支撑的经济状态出现,从而对再次的衰退缺乏抵御能力,经济下行风险仍然较大。

2.不确定性是经济体转型必备的特征,是经济系统自身的正常反应。政策过多消除不确定性,会将资金导向相对稳定的资产,进而引发该资产前所未有的泡沫。货币宽松的环境下,大量流动性追逐相对确定的资产,使得曾经估值合理的资产产生巨大波动,形成市场局部过度繁荣,大部衰退的畸形状态,这些是监管无法触及的。

3.房地产加杠杆去库存,将中短期风险从房地产企业向家庭部门转置成中长期信贷风险,构成长期消费低迷的风险,后续若加大消费金融发展,则会进一步将风险向家庭部门集中,而这与老龄化人口负担是互斥的。

一、政治化的政策困境

从某种意义上说,政治规则决定经济规则。政治安排是中国经济的王牌,对于理解中国的经济繁荣或者萧条有非常重要的意义,政治形态驱动的逆周期干预或者应势利导的顺周期加油会导致经济出现一定程度的偏差,而这种偏差可能会在政府的宏观之手撤走之后仍然保持惯性。缺乏必须的抑制。政治决策是在特定的制度框架内做出的,当政治生活变得越来越趋于极化的时候,政治生活本身也会变得抗拒改革。随着民众诉求增多、频繁,使得管理者急于推出一些尚待斟酌的政策,比如股指期货的限制、融资融券的限制、熔断机制、国家队救市,从事后看这些政策并未起到质的变化,否则《注册制》怎么会依然难产。

政治力量过多的依赖于特定的组织或者经济形态,从而缺乏客观对待经济运行的主观能动性,在一系列政策偏差,催生,培育并放大金融危机的可能性;在金融泡沫产生的时候,本应加强监管,而政治上却放松监管。当投资者们该持有更多的资本,降低杠杆率的时候,政治泡沫却鼓励他们(面临社会保障不足的新生代居民以及老龄化负担人口的群体)采取相反的行动。经济学家一直强调预期因素在资产泡沫过程中的作用。当资产价格严重偏离历史水平时,这些信念就可以用来合理化这些畸形的价格,政治泡沫是顺周期干预的与市场泡沫有很大的相似性。当市场上出现了追求风险的行为倾向时,政治泡沫不但不会反对、阻止,反而会扶持,教唆并放大他们,而维稳就是当前经济最大的信念风险。政治上缺乏对市场出清足够的定力。

什么样的群体和企业会对政策产生影响,导致政策的迎合。在中国对应最大就业人群以及最大经济产值行业的经营者。普通投资者的知识视野决定了他们的金融监管偏好,提出的诉求也是与他们所能理解的金融水平相适应的。企业家的经营风险压力决定了他们所需要的政策更多的来减少经营负担并顺利将包袱甩出去。对于管理者来说,一定程度上的金融交易活动抑制不妨碍经济运行,这样的诉求是容易满足的,行业风险转移降低整个经济体的系统风险,这样的政策也是亟需推出的。

因为普通民众并不能有太多的参政议政权力,而与会者也并不会充分反应“经济力量较弱人群”的声音。经济较弱人群的声音长期难以表达会导致诸多政策产生更加畸形的长期后果。当政策互斥与政策的决策流程出现混乱,政策与预期经常违背的时候,这就是政治泡沫的一大信号。我们承诺的十年倍增计划可能会是一个政策的压力,其实有必要放弃这个口号。勉强维持6.5%的增长率水平可能扰乱转型的计划,扰乱市场选择机制功能的发挥。中国老龄化阶段性(比如人口长期趋势)的需要会对执政者的政策选择起到长期大规模、系统性地偏离了“合理”选择的可能。参政议政的人群缺乏足够的精力和亲历众多选民的实际状态容易产生,有一种冷叫“你妈觉得你冷”的政策出现引发不解与反感,长期忽视相对重要的议题。而从当前的权益声音表达上来看,经济上的失败者(非既得利益者)无法形成稳定有力的联合体发出声音从而推动制度化的资源重新配置。政府更不会主动去做这件事情,政府的税收更直接的从企业获得,而非个人,个税也是企业代缴的。政府毫无动机去逼迫企业增加成本来实现所谓的资源再配置行动,而实质上收入的大部分也是变成了税收,税收是收入畸形的一个源头,而这是政府主导经济力量的源头,依然形成改革掣肘。因此,改革先从局部改良反腐败,梳理金库开始,而不太涉及分配制度改革。