越秀交通基建:路费收入稳定增长

报告摘要

1月路费收入快速增长。公司上周五公布1月营运数据,各项目车流量及路费收入普遍增长,总体路费收入快速增长。受益春节前车流高峰,北二环、汉孝等7个控股/参股项目路费收入同比增长20%以上。长株高速受益京港澳高速黎托段封闭改造及春节前车流高峰叠加影响,路费收入同比增长93.6%。只有尉许高速恶劣天气造成道路封闭影响等使得路费收入同比下降10.9%。我们预期全年路费收入将稳定增长。

2015年收入及剔除资产减值影响的净利润稳定增长。公司近期公布2015年年度业绩,收入同比增长19.8%至22.26亿元人民币,其中高速公路(桥)通行费收入同比增长19.5%至22.15亿元。路费收入大幅增长受益于湖北随岳南高速7月21日正式并表,广州北二环及湖南长株高速等项目路费收入快速增长。但天津津保、清连高速计提减值且人民币贬值录得汇兑亏损,公司净利润同比下降12.7%至5.32亿元。若剔除项目资产减值的一次性影响,公司净利润同比增加7%至6.52亿元,基本符合我们预期。由于资产减值及汇兑损失均不影响公司现金流,期内公司经营现金流同比增长18.8%至14.4亿元。公司维持较高派息比例,末期股息为每股0.16港元,全年累计股息为每股0.28港元,派息率72.2%。股息率达6.9%,派息水平较为吸引。

预期公司持续优化债务结构。公司目前债务等值91.89亿元人民币,包括人民币、港币及欧元多币种,人民币贷款占58%,港币贷款占27%,欧元中期票据占15%。其中人民币贷款占比较中期的47%提升了11个百分点。由于期内人民币出现贬值,外币债务导致公司录得汇兑损失1.85亿元。随着人民币已经进入减息周期,美元逐步进入加息周期,我们预期公司将致力优化境内外债务结构,逐步以人民币债务替换外币债务,目标外币债务占比为20%至25%。今年初公司已将11亿港元债务替换为人民币债务。公司已经取得评级机构中诚信的AAA评级。

越新赤水码头出售将于2016年完成。越新赤水码头2014年正式运营,2015年录得2110万元亏损。公司签约将出售所持有的码头51%股权,转让价格为1.536亿元。预期将于2016年录得与这一交易相关的6500万处置收益。我们预期出售码头将优化公司项目结构,利好业务发展。

投资建议:我们预期在高速公路行业政策稳定,公司持续优化债务结构,项目情况下,公司业绩具有增长空间,并将保证60%以上的派息比率。我们上调盈利预测,预期2015至2018E公司净利润CAGR为17.5%,剔出资产减值及汇兑损益等一次性影响,2016至2018E核心净利润CAGR为7%。目前价格5.00港元,相当于8.7倍2016E市盈率。我们重申“买入”评级,维持目标价6.15港元,相当于10.8倍2016E市盈率。

风险提示:路网变化造成车辆分流;车流量下滑;人民币汇率波动超预期。