千禾味业:西南区域酱醋龙头,预计上市定价区间17.2-19.6元

酱醋行业量价齐升,前景看好。过去十年酱醋行业经历高速发展阶段。受制于高基数、消费环境低迷以及整风运动影响,12年后行业增速下滑,但相比于食品其他子行业,景气度仍处高位。预计未来行业仍可量价齐升:受益于下游需求增长以及内部结构变化,酱醋消费量可维持升势;结构升级将继续带动行业均价增长。参考日本消费情况,酱醋行业仍有发展空间,预计16年酱醋调味品营收增速10%-15%,利润增速20%-25%。

公司调味品定位高端,立足西南面向全国发展;食品添加剂占比逐步降低。

公司酱醋产品定位中高端,通过差异化减少与行业龙头正面竞争,在高端领域寻找发展机会。公司深耕西南地区,渠道下沉至县级;其他地区覆盖至地级城市。西南地区现代渠道以直营为主,加强终端掌握力度;其他地区及渠道仍采取经销模式。公司立足于西南地区逐步向全国发展。食品添加剂业务以大中型企业直销客户为主,下游掌控力度有限。受制于客户减少采购量,15年收入下滑,估计未来添加剂收入占比应逐步降低。

原料价格下行概率较大,募投项目提升综合竞争实力。酱油收入占比较高,16年主要原料豆粕价格大概率走低;食醋主要原料大米与麦麸价格长期看涨但幅度有限,综合来看调味品原料价格下行概率较大,对毛利率起正向刺激作用。

添加剂有7种主要原料均可单独使用,可根据价格情况自行选择,因此受原料价格波动影响不大。公司募集资金投入生产、营销网络建设项目,以及补充营运资金,将提高产能,增强综合竞争实力。

盈利预测与上市定价:预计公司2016-2018年营业收入分别为6.46、7.09、7.74亿元,同比增速为3.6%、9.8%、9.2%,按上市后1.6亿股本测算,EPS分别为0.49、0.58、0.66元。同时参考调味品行业增长情况以及可比公司估值,公司2016年合理估值区间为16年35-40倍PE,合理定价区间为17.2-19.6元。

风险提示:食品安全风险、原材料价格波动风险、产能消化不达预期风险。