森马服饰:业绩增长持续稳定、积极推进代理商体系更替、试水买手制改革

一、历史业绩:公司2014年营收81.47亿元,同比上升11.70%,归母净利润10.92亿元,同比上升21.09%;2015年前三季度营收61.69亿元,同比上涨15.07%,归母净利润8.29亿元,同比上升23.46%。

二、调研亮点:

1、公司业绩增速依旧保持稳定。2015年Q4虽遭遇异常天气,但是零售端收入增速仅在12月份受到轻微影响。同时,2016年1月其零售端收入增速恢复了良好的增长势态。

2、三季报报表存货已考虑退换货的预提。为了支持代理商尝试新的业态,以及公司未来铺货+类直营模式的转变,公司对代理商存货允许一定比例退换货,但这部分退换货已通过预提在报表内审慎体现。

3、公司加快代理商更替。由于森马已经成立20周年,存在少部分代理商失去进取心的现象,公司积极采取渐进的代理商淘汰机制,最终目标是演化成为类直营模式,实现高性价比产品+扁平化渠道管理的目标。

4、积极推进买手制改革。在已经提升产品品质的背景下,公司想要为市场提供消费者需要的产品。公司希望通过整合新的快反供应链以及建立新的产品小组矩阵模式形成零售为导向的快速反应体系,打造新的买手制产品品类,从而最大化发挥公司的品牌、渠道与客户资源优势。

三、投资建议:

公司当前总市值255亿元,对应16年PE为15.5X,公司限制性股权激励的业绩增长指标是年化增长20%,结合公司供应链已得到强化、正在提升渠道能力,产品端在不远的将来也有望得到强化,我们预期复合增速超越业绩增长指标的确定性较高,PEG小于1,维持“推荐”评级。