传媒行业周报:以史为鉴,反思市值管理模式下的并购

上周在短暂的企稳反弹之后,传媒板块又步入了下跌通道,我们判断由于传媒板块估值还没有进入价值投资者的估值区间,布局机会可能要延到春节后。随着流动性的放松,以及对暑期档行业的布局,节后传媒板块会迎来春季行情。

中长期,并购后遗症将在未来2-3年日趋明显:1)大量被并购传媒公司业绩承诺增速过高,尤其是并购第一年相比并购前一年。除少数互联网公司外,大部分传媒公司依然是传统行业,很难做到爆发式增长。在超出自身能力外努力做业绩已经很难,当现金对价支付完后,继续填实资产就更加困难。2)轻资产公司以人为核心,很容易财聚人散,业绩承诺期结束后很难维护好被并购公司的高管层,再加上大部分并购主体又是传统企业,有效整合异常困难;3)开始于2011年的,盛行于13-15年的传媒并购,其大体量并购逐渐进入后业绩承诺期,有效延续并购标的盈利能力是个巨大的考验。

以史为鉴,警惕估值下行带来的最后一根稻草:1)牛市的兴起,带来一二级市场的估值差是推动并购的重要因素,产业增速更是驱动板块估值变化的核心要素,是市值管理型并购最看重的。反观世通公司,公司的大量并购源自于90年代初互联网通信行业的快速发展所吸引的资本力量,其衰败和业绩造假也是由于行业增速下滑导致股价下跌,创始人让公司为其股票质押融资做担保,加剧市场对公司治理的担心,为维护股价,公司对00-02年的大量业绩进行造假;2)A股估值下行已经明显,行业饱和可能带来增速放缓;当年熊市来临时“德隆系”大量违规融资维护股价,结果不堪重负;当银行违规资金被抽离时,股价下行带来融资问题往往会成为压垮市值管理型并购的最后一根稻草。

我们建议传媒布局规避以下几点:1)增速趋势性下滑的细分板块;2)业绩承诺即将到期的公司;3)大股东大量质押,并且用途不清楚的公司:4)承诺业绩相比之前业绩增长有较多不合理点的公司。长期我们推荐行业龙头公司,建议关注的公司包括内容公司:禾欣股份、骅威股份、鹿港科技、ST星美;体育公司:道博股份;广告营销公司:利欧股份、明家科技;游戏公司:顺荣三七;互联网公司:顺网科技、乐视网。

风险提示:行业增长不达预期。