美联储1月议息会议点评:急凉风遇上慢郎中

事项:

美国东部时间1月27日,美联储在1月议息会议结束后发表声明,宣布维持联邦基金利率在0.25%至0.50%的目标区间。声明发布后,美股震荡下跌;黄金大涨;美元上涨后回落、美元兑离岸人民币小幅上扬后回落。

评论:

如市场所预期,美联储没有在1月议息会议上再度加息,会议声明虽然释放了一定的鸽派基调,但考虑到近期金融市场的剧烈动荡和美国经济复苏的放缓趋势,我们认为美联储在其货币政策上反应上仍有些缓不济急。

首先,在经济评估方面,美联储虽然承认去年底以来的经济增长有所放缓,但仍预计劳动力市场指标将继续加强;并且值得强调的是,美联储并未改变其对于中期通胀前景的判断,即依然将能源价格的下跌视为暂时的,并预计中期通胀将上升至2%的水平。

其次,关于近期全球市场的金融动荡,美联储虽然表示“正密切关注全球经济和金融形势,并正在评估全球形势对劳动力市场,通胀以及经济前景风险平衡的影响”,但相比去年9月议息会议上的“最近全球经济和金融动态可能会对经济活动略有抑制,而且很可能会对近期通胀构成进一步下行压力”,当前的措辞明显偏温和。也正是因为此,美联储并未在本次会议上做出加息路径已经改变的判断。

自去年12月首次加息以来,全球金融市场在2016年伊始经历了新一轮的金融动荡,美股也因此遭遇有史以来最差的开年行情。如图1和图2所示,在此轮金融动荡的“急凉风”下,美国国内金融状况的恶化程度已超过去年8月的那波金融动荡,且市场对于美联储短期再度加息的预期也大幅降温。一系列的指标均显示美联储若继续坚持其既有的加息路径(即年内加息四次),其政策失误的风险将大大上升。尽管如此,美联储在此次会议上并未排除3月加息的可能性,似乎仍不愿被市场所“裹挟”。

为何如此,我们认为其主要在于,美联储一旦做出加息(降息)的决定,往往不会轻易改变其既有的政策路径。这种“路径依赖”是在历史上一直存在。以下我们提供两个似曾相识的案例。

第一个案例是本世纪初互联网泡沫的破灭。如图3所示,纳斯达克指数在2000年3月触顶后急剧回落,至5月跌幅已达26%。然而,这期间美联储仍加息两次,将联邦基金目标利率由5.75%提高至6.5%并维持了7个月,直至2001年1月才开始降息;但此时纳斯达克指数又跌去了30%。

第二个案例是10年前房地产泡沫的破灭。如图4所示,美国房地产指数自2005年四季度就一路下跌,至2006年7月跌幅已达40%,但这期间美联储仍加息六次,将联邦基金目标利率由3.75%提高至5.25%并维持了15个月,直至2007年9月才开始降息,但此时美国房价又跌去了52%。