香港中旅:2016年催化剂众多尽管经济增长放缓,但客流依然强劲

我们维持对香港中旅的买入评级,但将目标价下调至3.80港币,以反映香港酒店业务复苏延缓以及人民币贬值导致的兑汇亏损。尽管经济增长放缓,但公司旅游业务客流量增长依然强劲。我们预测2015-17年旅游景点业务盈利将实现约30%的年均复合增长,主要是因为持续的营销活动推动了销售均价和客流量增长。潜在收购、不良资产处置获得收益以及珠海海泉湾项目预售将成为2016年的催化剂。

支撑评级的主要因素

收购标准严格。收购旅游景点是香港中旅的主要增长动力之一。过去几年,公司收购了嵩山和鸡公山,两者贡献的年均收入超过了2,000万港币。未来,公司将继续以合理价格(10-20倍的估值乘数或5亿-8亿的收购成本)收购盈利项目。公司目前正就四川、山东、贵州和云南省的几个候选项目进行谈判。由于出境游增多,除国内项目外,公司还将考虑收购海外度假资产。

持续的股份回购和稳定的派息。2015年公司股份回购费用超过3亿港币(平均价格为2.60港币),而今年以来的回购费用也达到5,000万人民币(平均价格2.80港币)。为提高股东回报,管理层将考虑在处置完非核心业务后支付特殊股息。未来,公司将维持30-50%的派息率,同时鉴于在手现金充裕,我们也不排除派息率进一步上升的可能性。截至15年上半年公司在手净现金(包括19亿港币的金融投资)约为50亿港币。

持续分散收入来源。管理层计划通过延长游客停留时间(如通过增加酒店和娱乐设施)来提高非门票销售收入。沙坡头在这方面的表现最为突出,该景点60-70%的收入来自非门票销售。我们预测其他项目非门票收入占比也将逐步上升。休闲度假业务方面,公司将与更多有经验的伙伴公司展开合作以获取最大利润,例如与安吉地中海俱乐部合作经营酒店,以及就珠海海泉湾项目(将于16年下半年开始预售)与恒大地产(3333 HK/港币5.15, 买入)进行地产合作开发。

评级面临的主要风险

优质收购标的竞标价上升带来的下行风险;发展新业务例如房地产的执行风险。

估值

我们的目标价3.80港币是基于原先的分部加总估值,有10%的控股公司折让。