宜华木业:品牌提升价值,营销改革体现增长拉

收购标的资质优异。华达利是国际领先的家具制造上市公司,主要从事沙发与皮革相关家具产品的研发、设计、生产与销售,拥有“DOMICIL”、“CORIUMITALIA”、“MUSE”、“RELAXSTUDIO”等国际知名皮革软体家具品牌,在新加坡、美国、韩国、日本、澳大利亚、德国、法国、意大利、英国和中国上海等地拥有良好的销售渠道。2014年,华达利总收入超过US$5亿元,主要收入来源于欧洲与北美。

公司实现跨市场套利,原股东多项承诺保证标的公司良好运行:本次交易定价SG$1元/股,相对于公告日1月8日前20个交易日华达利收盘均价SG$0.6385溢价56.6%。以BEM对华达利业绩承诺测算,2016-2018年EPS预计为SG$0.09/0.095/0.104元/股,对应PE分为11/10.6/9.6倍。目前,A股“家具类”上市公司2016-2017年预测市盈率整体法和算术平均法分别为34.6/27.6和40.2/31.9。通过此次收购,公司能够获取相当程度的跨市场套利。原股东BEM承诺在过渡期内保证以正常方式经营运作华达利,保持华达利处于良好的经营运行状态,保持华达利现有的结构、核心人员基本不变,继续维持与客户的关系;保证不会改变华达利的生产经营状况,不进行任何正常经营活动以外的异常交易或引致异常债务。这些承诺将有效保证华达利纳入“宜华”体系内后的长期健康运行。

完善泛家居“Y+生态系统”,实现整体业务成长。2015年,公司通过股权投资美乐乐、爱福窝、有住网、金融一号店等互联网平台,充分整合实体渠道资源与互联网平台的流量资源优势,已经构建起融合大数据、云计算、移动应用、消费金融等创新技术的泛家居“Y+生态系统”。在本次收购之前,“Y+生态系统”的主要产品是木制家具及地板,而华达利聚焦经营软体家具。通过此次交易,公司得以高起点切入软体家具行业,有助于为消费者提供便捷的一站式服务体验,从而有效完善全方位的“泛家居”生态圈。

协同海外市场优势,扩大客户基础:华达利现有收入主要来源于海外。2014年,华达利产品销往全球6大洲的46个国家,其中欧洲和北美分别占比47%和20%。而公司也是国内少有的仍偏重于海外销售的家具企业,2014年海外业务占比高达82%,主要原因是公司拥有其他竞争对手不具备的特殊优势:1)公司拥有大规模的海外木材基地,原材料成本低;2)公司海外业务不做代工,都是自有品牌,产品毛利率更高,竞争力更强。此次交易完成后,公司可以整合自身和华达利的海外销售渠道,使得公司整体的产品生态、销售网络和战略布局更趋合理和完善。不仅如此,未来数年,人民币汇率下行期间,强大的海外业务还将进一步增强公司的总体盈利能力。

风险因素:华达利备考财务数据尚未完成;收购后公司整合不利;海外及国内房地产市场不振;线上、线下竞争加剧;Y+生态系统整合和管理风险。

盈利预测与投资建议

此次收购将进一步完善公司的产业链布局,推动泛家居“Y+生态系统”的提升,并且充分发挥两家公司在产品和海外市场的协同效应。我们上调公司2015-2017年EPS预测至0.46/0.61/0/84(三年CAGR32.8%,原为0.46/0.56/0.70元),对应PE分为48/37/27倍,维持公司“买入”评级。