策略点评:IPO重启凝聚信心,市场改革加速推进

证监会宣布重启暂停了4个多月的IPO,对于资本市场来说意义重大。IPO一直以来被视为中国直接融资渠道的标志性制度和通道,是企业获取股权融资的最主要来源之一。中国资本市场历史上,IPO曾经8次暂停,8次重启,IPO重启对于资本市场来说,往往象征着市场信心的重新凝聚,也意味着实体经济能够享有更多资本市场所带来的红利。

n发行制度改革重在增强市场化

18届三中全会以来,中国面临着经济增长下行的压力,推动改革和转型是宏观政策的主要方向。三中全会改革也明确提出了资本市场改革的方向:“健全多层次资本市场体系,推进股票发行注册制改革,多渠道推动股权融资。”对于改革和转型的信心很大程度上影响到改革和转型的成败。回望2015年6月-7月,中国股票市场经历了异常波动,IPO一度暂停,整个资本市场对于改革和转型的信心受到了很大的打击。中国政府全力稳定市场,并同时加紧推行各个层面的改革政策,9月以来,资本市场重回上行轨道,市场交易日益活跃。11月证监会宣布重启IPO并改革新股发行制度,等同于认定中国资本市场已经重回稳定,预示着中国的资本市场改革也将再次扬帆起航。

从此次IPO重启和新股发行制度完善的角度来看,有以下亮点:

第一,制度的调整使得之前由于巨额打新资金冻结而导致市场波动的情况得以改善,大幅缓解打新资金的冻结压力,有助于市场流动性的稳定。

第二,按照以信息披露为中心的监管理念,监管职能进一步与国际接轨,为注册制改革奠定基础。突出发行审核重点,调整发行监管方式,延续监管减少事前审批,强化事中事后监管的总体思路。

第三,简化小盘股(公开发行2000万股以下的小盘股)定价发行程序,缩短发行周期,提高发行效率,降低中小企业发行成本,可认为是中小企业融资问题的制度突破,在一定程度上缓解中小企业融资难的问题。

第四,加强对中小投资者合法权益的保护,建立摊薄即期回报补偿机制,要求首发企业制定切实可行的填补回报措施。

第五,强化中介机构监管,落实中介机构责任。建立保荐机构先行赔付制度,要求保荐机构在公开募集及上市文件中作出先行赔付的承诺。IPO重启的时间点略早于市场的预期,但却体现出了决策当局对于加快推进资本市场改革的决心和信心。

资本市场改革和开放进程有望加快推动2015年以来,中国经济增长趋于下行,三季度经济增速放缓至6.9%,稳增长压力较大,与此同时金融改革正在加速推进。2015年8月,人民币汇率形成机制有所调整,2015年10月,存款利率上限放开,利率市场化改革基本完成。人民币跨境支付系统(CIPS)成功上线运行,为境内外金融机构人民币跨境和离岸业务提供资金清算和结算服务,人民币国际化加快推进。银行间货币和债券市场向境外央行放开,沪港通已成功试点,资本项目可兑换取得一定进展。

2014年11月以来,央行连续6次降息4次降准,同时应用多种货币政策工具引导实体经济利率下行,已经取得一定成效,实体经济融资利率逐渐下行。影子银行体系加速回到表内,新增信贷和债券融资成为实体经济融资的主要渠道。

此次IPO重启和新股发行制度改革,预示着中国的注册制改革和多层次资本市场建设将加速推进,从而打通实体企业直接股权融资的渠道。

市场期待多层次资本市场加快完善,具体体现在以下三个方面:第一,推动战略新兴板尽早落地,吸引海外上市的中国企业回归;第二,加快新三板分层制度建设,推动成长型新兴产业企业在新三板挂牌;第三,进一步完善新股发行和再融资制度,为注册制的落地完成制度建设。

资本市场对外开放步伐加快,参与者不断增加,市场的活跃度和有效性将进一步提高。在沪港通取得一定成效之后,加快推出深港通;随着人民币有可能加入SDR,未来中国指数将很有机会加入MSCI。中国资本市场正在逐渐向海外投资者开放。作为全球经济增长最快最大的新兴经济体,人民币资产的全球配置地位将得到显著的提升。

有利于中国资本市场的长远发展从历史的经验来看,IPO重启对于短期资本市场并无实质性影响。根据A股历史上曾经有的8次IPO从暂停到恢复的市场表现分析,重启IPO无论是在短期还是中期对股票市场的扰动均有限,而且指数在IPO恢复后上涨和下跌的概率均接近50%。就短期市场而言,在IPO恢复的当天,平均涨幅为0.32%,而最大的下跌幅度只有1.38%。从中期角度观察,1个月以后指数的平均涨幅为0.69%,而最大下跌幅度也只有7.64%。因此,IPO重启对股票市场的影响偏中性,冲击相对有限,其标志性意义更大,体现监管当局认为市场已经恢复常态化。

我们认为此次IPO重启对于恢复投资者信心的效果值得期待,有利于短期投资者风险偏好的提升,对于短期的市场影响偏正面。当前市场流动性较为充裕,但资产的回报率呈现明显的下降趋势,权益类投资仍然受到市场资金的明显青睐。随着配资清理工作的结束和资本市场风险偏好的缓慢回升,我们预期市场正在逐渐回到稳定的慢牛趋势上。

市场融资功能的恢复,则有利于资本市场的长远发展。放眼未来,支持资本市场上行的核心因素是改革和转型(包含资本市场本身的改革),中国经济当前面临总需求下滑、部分行业出清过程艰难、海外货币政策调整(如联储加息)三重压力。IPO重启,有利于更多中国的优质企业获得资本市场的红利,而新股发行制度的调整,将使得中小企业的融资便利性更加明显。长期来看,既有利于资本市场容量的增加,也有益于资本市场结构的调整。这是一个挑战和机遇并存的时代,只有加速推进改革和转型,鼓励创新,积极防范金融风险,中国经济才能在较长时间维持中高速经济增长,中国资本市场方能在此过程中取得更大的发展。