电力行业:营业收入同比下降,盈利能力承受压力

核心观点:

受用电需求低迷,上网电价下调影响,火电上市公司营业收入出现下降。2015年全社会经济增速放缓,受影响火电发电量有所下降。2015年1-9月,全社会火电机组累计完成发电量31532亿千瓦时,同比降低2.2%。

煤价下跌促火电毛利率维持高位。2015年以来煤炭价格进一步走低,使火电行业的盈利水平维持高位运行。2015年1-9月,火电上市公司的综合毛利率达到28%,较去年同期提升2.6个百分点;第三季度毛利率28.1%,较去年同期提升1.8个百分点。

三季度来水偏枯影响水电业绩。今年上半年各大流域来水偏充裕,水电总体发电量保持高增长,但是进入三季度,来水明显减少,导致水电发电量同比增速较今年一、二季度出现明显下滑。从单季度看,第三季度水电发电量同比下降6.7%。

财务费用呈下降趋势。中国人民银行10月24日再次下调民币贷款和存款基准利率0.25个百分点。这已经是今年第五次降息。降息对电力行业构成实质利好。2015年1-9月,火电上市公司财务费用303.9亿元,同比下降2.5%。

净利率同比持续提升。2015年1-9月,火电上市公司实现归属净利润464亿元,同比增长15.6%,实现净利率11.7%,同比提升1.9个百分点。水电上市公司实现归属净利润218.3亿元,同比上升8.3%,实现净利率30.9%,同比提升2.7个百分点。

电力行业景气度承受压力。从2015年三季报数据看,电力公司盈利能力仍然处于景气高点,但是环比二季度呈现下降趋势。短期来看,电力市场化的渐进性,煤价与资金成本的持续下跌,使得电力公司的景气度保持平稳。但是长期来看,电价市场化,发电小时数对电力公司盈利能力的影响显著上升,电力景气度承受压力。我们关注在特定区域电力市场中市场份额较高,拥有高参数、大机组的电力公司,此类公司在后续发展中具有一定的定价权。

投资建议。从投资角度看,我们关注三条主线:电力改革、资产证券化、股息收益率。(1)电力改革加速推进,配套文件陆续出台,输配电价改试点省份不断扩大。推荐区域电网公司,以及具有成本优势的发电公司。重点关注:皖能电力、川投能源、黔源电力。(2)电力行业资产证券化浪潮澎湃。央企旗下的公司分业务板块和区域开展整合;省级能源平台加速搭建,优势区域的资源禀赋吸引央企大举进入。重点关注:皖能电力、云南盐化、福能股份、黔源电力、赣能股份。(3)股息收益率渐具吸引力。重点关注:长江电力、华能国际、华电国际等公司。