美克家居:品牌零售强劲增长,FA+MC落地在即

公司披露三季报:(1)公司前三季度实现营业收入19.5亿元, 同比增长4.02%,营业净利润2.52亿元,同比增长42.7%,归母净利润2.0亿,同比增长35.5%,净利率10%,同比提升2.4pct;(2)15年Q3营业收入7.4亿元,同比增长8.9%,营业利润9728万元,同比增长48.6%,归母净利润7451万元,同比增长34.9%;(3)公司未对2015全年净利润进行预测。

品牌零售强劲,多品牌战略持续推进:三季度实现9%增长,考虑公司2014年8月份才彻底取消OEM 业务(2014年收入占比7.1%),快速增长说明内销零售业务推进顺利,美国房地产出口复苏也带动批发家具产品出口有所回暖。公司目前正转型成为内销为主的高档品牌家具企业,2015H1零售业务收入9.48亿元,同比增长20.7%,自2012年以来持续提升,2015H1美克美家品牌门店达到79家,其中17家老店升级,新开5家门店, 覆盖了23个省份的46个城市, ART 门店达到34家,其中上半年新开12家门店,共计9200平方米。预计美克美家全年门店80-85家,ART 全年70-80家,多品牌战略持续推进。

业务结构改善产品盈利能力提升,多品牌扩张初期期间费用加大:公司前三季度毛利率59.9%,同比提升7.9pct,主要原因是公司退出低毛利率OEM 业务导致业务结构有所改善,销售费用率35.3%,比去年同期提升2.7pct,其中工资及附加占收入比重13.18%,同比提升2pct,资产使用费占收入比重8.4%,同比提升1.4pct,财务费用率1.37%,由于各项借款增加同比提升0.67pct。公司上半年营业利润率12.4%,同比上升3.4pct, 盈利能力提升明显。

多品牌发力造成现金流周转较大压力,FA+MC 或改变市场预期: ART、Rehome 等多品牌发力意味着门店快速增长和工厂配套备货迅速增加,备货短期无法短期通过现有非成熟门店快速销售体现为营业成本,因此体现为存货占据现金,公司存货周转天数从2012年的288天开始上升,2015年前三季度存货周转天数为503天,环比有所降低但同比仍多出154天,2015H1库存商品13.44亿元(2014H1,10.9亿)。公司净经营性现金流为1.69亿元,但剔除其他与经营活动有关的现金流为6.18亿元(根据2015H1附注,该部分为控股股东美克投资集团流动资金周转金增加)后为负值,但从历年观察四季度股东会从四季度销售回款中抽回该笔周转资金,全年该临时周转资金对现金流影响不大,经营性现金流入流出预计维持弱平衡;公司上半年投资性现金流-2.4亿元,较去年同期降低约0.9亿元,新增零售店面装修、集成供应链整合工程及工厂FA 自动化项目投入等在建工程是主要原因;预计未来随着加盟店收入占比提升,公司国家级智能试点项目(FA+MC)2015年年底上线投产,预计可能对公司资金回笼效率、产能释放、品质控制、成本压缩有大幅改善。

美克美家品牌沉淀具备长久生命力,经济正常下终端零售增速20%值得期待:我们看好美克美家品牌积淀形成的长久生命力,这种品牌积淀的背后是多层次的,包括设计研发、生产加工、终端零售、以及贯穿于其中体现出的品牌内涵和精髓。结合“美克美家”历史经营情况,以及价格带拉宽(推出价格带更高的黑标产品、价格带更低的面向普通大众的产品)、家居转型下多品类的增加(窗帘、床垫等,目前家装饰品占10%,期望未来可以提高到20%,美国是40%)等带来的客单价提升,考虑到目前80家左右的渠道数量,在经济正常情况下,“美克美家”实现终端20%左右的复合零售增速是值得期待的。

转型打造管理与品牌优势,中高端品牌内销持续推进:公司三阶段发展培育深厚的制造、管理、品牌优势,2000-2008年外销为主铸就一流生产能力,2009-2013年大力转型规范内部流程奠定管理优势,收购美国品牌打造设计门槛,建立多层次产品销售战略,2014年起加速推进中高端品牌内销发展,2014年5月A.R.T首家加盟店开店,店面数稳健增长,单店收入预计仍处上升期,美克美家直营店数量稳步增长,首家YvvY与Rehome 门店依次落地。

提升后端生产制造能力,布局家居生活与家居金融:公司下气力提升生产制造能力,在2012年斥资约3.5亿元开展FA(自动化生产)+MC(大规模定制项目),该项目被工信部认定为“家居用品制造智能车间试点示范”项目,公司是唯一获此殊荣的家具企业,项目落地后对生产端改善可期;公司布局泛家居产业链,通过参股小窝金融对接装修客户与装修贷的风险错配需求;通过与IBM及苹果公司联合开发旨在提升零售店体验的MobileFirst合作项目涉足家居生活,打造更为立体时尚的门店体验。

盈利预测与投资建议:预计公司收入同比弹性在2016年开始显现,ART 开店速度与单店迈向成熟运营的收入同比增速可能超预期2015-2016年营业收入为28.4亿元、33.2亿元, 高毛利零售业务快速增长,产品结构改善推动盈利向好,结合公司历史正常年份Q4利润占全年利润30-40%,预计归属于母公司净利润为3.0、3.7亿元,对应EPS 为0.46、0.57元,同比增长28.5%、23.7%,当前97亿市值对应32倍市盈率,维持推荐评级。

风险提示:经济低迷导致中高端消费不及预期。