强力新材:光刻胶专用化学品龙头,并购佳英化工开启外延扩展之路

投资要点:

光刻胶上游专用化学品龙头:公司主要从事光刻胶专用化学品的研制,主要产品是光引发剂和光刻胶树脂两大系列,包含PCB、LCD和半导体三大主要应用领域,向全球光刻胶领导者旭化成、日立化成、长兴化学等供货,产品综合毛利率达到45%左右,高端LCD产品毛利高达70%,随着募投项目的投产,LCD和半导体领域化学品产能逐渐释放,收入和利润将会迈上一个新的台阶,三大领域支撑公司快速增长。

光刻胶国产化替代空间大,上游核心原材料持续受益:集成电路国产化,设计、制造、封测、材料和设备四个方面必须协同发展,材料领域的光刻胶和设备光刻机是全球集成电路技术演进的难题,从国外电子材料发展轨迹来看,通过配套国内集成电路的推进,从PCB→LCD→半导体,材料领域有望迎头赶上。

1)全球光刻胶市场规模近350亿元,中国市场近百亿元,超过10%的年增长,国产化水平严重不足,PCB领域正快速跟进,LCD以及LED领域配套当前国内面板产业的快速发展,有望突破实现替代,半导体领域技术差距2-3代,约8-10年,未来替代空间巨大;

2)光引发剂基本能做到全面覆盖,半导体光引发剂有较大拓展空间;光刻胶树脂领域目前LCD光刻胶待产,半导体光刻胶树脂市场待公司突破;同时配套部光刻胶助剂依然是待挖掘的市场。随着覆盖面的逐渐拓宽,公司将成为全球覆盖面最全的光刻胶专用品企业;

3)国产化后价格战,毛利率下滑的担忧:我们认为低端产品必然会出现上述现象,但是国内企业较低的成本以及国产化推进后的地理和产业配套优势,成熟产品依然可以维持在40%以上的毛利率,从PCB→LCD→半导体,技术难度逐步提升,毛利率有继续提升的空间。

并购佳英化工,外延扩张之路想象空间打开:公司以2.74亿元收购上游原料供应商佳英化工,一方面丰富公司产品线,另一方面带来业绩的增长,同时也打开了外延扩张之路,期待未来通过外延并购等方式进入市场空间更为广阔的下游光刻胶领域,届时成长空间将真正打开。

盈利预测:预计佳英化工收购将在16年完成,考虑到收购带来的业绩增厚,预计15-17年摊薄后EPS分别为1.09/1.75/2.43元,参考目前估值水平和标的稀缺性,给予“增持”评级。

风险提示:行业竞争加剧和项目效益以及不及预期等。