永辉超市非公开发行预案点评:大股东携战投定增,彰显长期信心

公司今日公告2012非公开发行预案,拟以22.52元/股向张轩松董事长、上海糖业烟酒和朗源股份发行4510万股,锁定期3年,募集资金总额10.16亿元,其中张轩松以7.9亿元认购3510万股,上海糖业烟酒和朗源股份分别以1.13亿元认购500万股。

大股东携两战投定增,彰显信心及渠道价值

此次非公开发行,无论是发行规模、发行方式还是锁定期,都与市场此前预期有所不同。

发行规模10.16亿元,仅摊薄EPS约5.5%,摊薄幅度低于预期;发行方式没有选择向二级市场投资者增发,而采取大股东携两名战略投资者参与,且22.52元/股的发行价较停牌前20个交易日均价的90%溢价11.1%;锁定期3年,既彰显对公司长期发展的强烈信心,也增加了资金使用的灵活度(一年期增发需公告具体募投项目,并专款专用)。

继5月30日以28元/股增持550万股后,张轩松董事长再度出手。此次发行完成后,张轩松持股比例将达到24.64%(与张轩宁合计持股比例达到38.68%);其余两名战投上海糖业烟酒和朗源股份均为上游供应商,在参与定增的同时,也开启了与公司的长期业务合作,协同效应明显,这也是对公司生鲜经营能力及渠道价值的强烈肯定。

募集资金补充流动资金,缓解财务费用压力

此次增发募集资金将主要用互补充流动资金,包括:1)提高生鲜、食品用品同采直采比例;2)加大自有品牌研发与投入;3)补充门店运营资金;4)改善资本结构,缓解财务费用压力(以6%年利率计算可节省财务费用6000万,影响EPS约0.07元),同时也缓解了现金流压力(两笔短融券合计15亿元分别12年11月和13年2月到期)

高速扩张,资金需求庞大

公司目前正处于高速扩张期,且伴随着“大店开道”战略的执行以及后台信息、物流建设的持续投入,资本开支将长期保持高位。而考虑到公司生鲜占比较高(生鲜净利率较低,占款能力较弱),且有大量储备门店的保证金及预付租金,因此经营性现金流状况一般。2010年底公司IPO募集资金25亿,2011年至今经营性现金流净额约10亿元,而公司合计资本开支20亿元。目前公司货币现金21亿元,考虑此次增发、短融券偿还及下半年资本开支,现金流压力仍然存在,因此我们判断在经营性现金流未有明显改善的情况下,公司将始终存在外部融资需求,以支撑其高速扩张。

维持12-14年EPS为0.55、0.7和0.9元,“中性”评级

考虑公司扩张战略下的短期业绩吞噬,以及CPI回落对同店增长的压制,我们暂维持公司12-14年EPS为0.55、0.70和0.90元(后续将视增发完成时点调整盈利预测)。后续外部融资,无论是股权还是债权,对EPS和ROE都存在一定幅度的摊薄,而相较于公司目前不到10%的年化ROE,40X的估值仍然较高,维持“中性”评级。

风险提示:CPI长期处于低位,后续外部融资不断摊薄EPS和ROE。