万华化学:业绩符合预期,期待八角项目投产带来向上弹性

事件:万华化学公布三季报,1-9 月实现收入178 亿元、同比增长15.5%,实现归属于上市公司股东的净利润为21 亿元、同比下滑10%,EPS 为0.97元。经营活动产生的现金流量净额为40 亿元、同比增长64.6%,加权平均ROE 为20.9%。

营业利润基本持平,所得税调整带来业绩短期阵痛:公司财务费用达到3.3 亿元、较去年同期上升38%,主要本期美元升值带来汇兑损失增加。公司营业利润34 亿元基本较去年持平,所得税调整带来净利润下滑。

MDI 进口下滑、出口大幅增长,近几个月持续上涨:我国聚合MDI 8 月份进口量环比下滑33%、同比下滑23%至2.3 万吨,出口量环比增长24%、同比增长110%至3.6 万吨。进出口传导机制顺畅,国内价格将随出口量的增加而被拉至平均水平。7-10 月份公司聚合MDI 价格分别为15200、15700、16700 和17300 元/吨,近三月累计上调2100 元/吨。

价量平衡将是公司未来最佳策略:受万华、拜耳技改扩产以及进口量增长影响,上半年国内聚合MDI 价格持续下跌,7 月份时海外尤其是美国需求复苏显着,国内成为全球洼地,旺季到来和出口量增加带动价格触底回升。

除万华外,全球企业在15 年中期以前无新增产能,因此未来MDI 价格公司话语权很强,价量平衡将是公司未来最佳策略。

八角项目将万华由MDI 供应商转变为国内化工一体化巨头:万华不只是MDI,八角园将是优势的集中体现。从上游丙烷脱氢到下游SAP、水性涂料树脂等产品的生产,同时在ADI、聚碳酸酯、MMA 等产品上的储备,万华的技术优势将显着发挥。目前MDI 项目装置已完成中交,三季度末有望试车,预计PDH 装置年底建成,我们认为八角项目投产将是公司长期成长元年,后续产业链上下游一体化配套程度将会更高,成长点更加多元化。

维持买入-A 评级和23.4 元的目标价:我们预测公司14-16 年EPS 分别为1.37、2.13 和2.70 元。我们认为短期来看MDI 价格持续上涨、估值处于历史较低位置,沪港通临近使得万华这类稳定增长、低估值、高分红特质企业更具吸引力,未来八角工业园投产被市场认可后将带来较大向上弹性。

我们维持公司买入-A 评级,目标价23.4 元。

风险提示:产品价格下跌的风险、新项目建设进度低于预期的风险等