产业链角度对中报和二季报的行业比较:资源配置失衡加剧,上游受损最严重

投资要点

中报和二季报概览:转型趋势更明朗,上游行业最受损

非金融企业的盈利能力持续恶化导致全市场资源配置的结果更加失衡。强势的金融行业对中下游和地产行业继续挤出。上游行业需求不佳和产能过剩共振让渡议价能力给部分中游行业的趋势更明朗,逐渐成为去重工业化最大受损方。今年上半年上市公司盈利增速继续小幅反弹,全部A股剔除金融石油石化中报录得5.3%同比增速。中游行业(18.1%)>下游行业(11.1%)>上游行业(-36.7%),TMT和耐用消费行业在经济下滑的大背景下仍能保持20%+的盈利增速。今年二季报全部A股剔除金融石油石化同比增长5.2%,与一季度相当。下游行业盈利增速提升,上中游尤其是上游行业业绩恶化,7-8月上中游在内外部需求企稳及低库存的共振下出现了回暖,预计上中游行业的三季报将有所改善。

受上游拖累盈利能力尚无起色,但杜邦组合略有改善

今年上半年全部A股剔除金融石油石化在上游行业的拖累下ROE仅为4.8%,同比去年小幅下降,但杜邦组合要比去年同期有改善,权益乘数下降是主因,资产周转略有放缓,而销售净利率反而成为支撑盈利能力的因素。中游行业ROE变化>下游》上游。毛利率17.1%与去年同期持平,上游行业毛利率再创04年以来半年度新低。毛利率压力最大的行业已从中游明确转向上游。三费压力未再加大,营销费用占比升幅>管理费用>财务费用。今年二季度全部A股剔除金融石油石化ROE同比小幅下滑,受资产周转放缓影响略大,销售净利率小幅下滑,杠杆有所提升,杜邦组合相对一季度恶化。中游ROE变化>下游>上游。毛利率同比持平。产业链显示,三季度中游回暖向上游的传导仍较弱和滞后。企业经营性现金流占比小幅下降,中游行业改善今年上半年全部A股剔除金融石油石化经营活动产生的现金流量净额占比小幅下降,与营业收入增速略有加快有关。中游行业经营性现金流变化>下游>上游。

库存消纳仍不顺畅,上中游行业存货变现不力

今年中报上市公司营业收入增速略有加快使得存货占比升幅较小,中游行业库存堆积幅度最大。应收账款占比升幅放缓,上游行业应收账款压力明显大于中下游。企业存货变现天数同比继续上升,但升幅较一季报有所下降,显示企业的库存消纳仍然不顺畅,上中游行业营业周期都有所延长,而下游则较为稳定。

行业业绩比较评价表

通过综合比较中报和二季报各行业的业绩、盈利能力、盈利质量、经营性现金流状况和营运效率,电力、电子、传媒行业较好(成本敏感型中游和TMT),而煤炭开采、有色金属、专用设备、非汽车交运设备和农林牧渔行业较差(上游资源类和中游设备类)。考虑到7月开始的经济回升和去年同期的低基数,我们预计中游行业景气改善将带动上市公司三季度业绩增速继续小幅回升。