光大证券2012年报点评:经纪承销拉低业绩,创新业务贡献显着

事件:

公司3月26日发布2012年报,共实现营业收入36.52亿元,同比下降了18.82%;营业利润为12.65亿元,同比下降了36.35%;净利润为10.33亿元,同比下降了35.23%;基本每股收益为0.29元。市场低迷以及IPO节奏放缓导致的经纪业务以及承销业务收入的大幅下滑是公司业绩下滑的主要原因。

评论:

积极因素:

融资融券业务快速增长,业绩贡献明显。受益于融资融券标的证券的扩容以及开展业务客户数量的增加,公司融资融券业务在2012年获得快速发展。截至2012年末,公司融资融券余额为40.64亿元,较上年末大幅上升了51.52%,全年平均市场份额为5.5%,行业排名第九位。以8.5%的利率估算,融资融券业务为公司带来利息收入约为2.78亿元,佣金收入约为9200万元,合计业务收入约为3.7亿元,在公司净利润中的占比10.13%,业绩贡献十分显着。

自营规模扩大以及股债合理配置提升了公司投资收益。2012年,公司共实现自营业务收益(投资收益+公允价值变动收益)7.27亿元,较上年同期大幅上升107.66%%,其中绝大部分收益来源于上半年。公司自营业务的综合收益率为3.4%。

业绩的提升主要归因于两方面的原因:一是自营资产的增加,截至年底,公司自营资产(交易性金融资产+可供出售金融资产)总额为213.92亿元,较上年同期增加了68.23%,其中资产增加的主要部分为交易性金融资产的基金和债券;另一方面归因于公司自营资产股债的合理配置。在公司自营资产中,债券资产总额为102.73亿元,占比为47.97%,是自营资产比重最大的部分,上半年债券市场转好直接带动了公司自营业绩的提升。

期货业务以及渠道创新获得进展。公司在2012年共实现代理买卖证券业务净收入15.43亿元,较上年同比下降17.07%,整体降幅显着低于行业成交金额25.37%以及公司成交金额22.11%的降幅。由于年报中并未披露代理买卖证券业务净收入的明细,因此我们仅从半年报的明细中判断和分析:代理期货交易手续费在半年的收入达到1.09亿元,是去年同期的2.47倍,投资咨询收入实现零的突破,在上半年获得了441万元,我们判断,全年代理买卖证券业务净收入的增长应当来自于代理期货交易手续费收入、代理销售金融产品以及投资咨询收入,公司在期货业务以及渠道创新上获得了明显的进展。

消极因素:

受IPO发行节奏放缓影响,全年承销业务收入大幅下降65.39%。2012年,公司共承销IPO项目2单,增发项目1单,相对比去年的10单IPO项目和4单增发的项目数量,下滑明显。从收入看,公司共实现承销业务净收入为2.42亿元,同比大幅下降65.39%。承销收入的下滑一方面受到IPO审核节奏放缓的影响,另一方面也是公司项目储备不足及项目进度不均衡的结果。

证监会发行监管部和创业板监管部的数据显示,公司投行业务中排队的IPO项目有23单,其中已通过发审会的有4单,落实反馈意见的有12单。从项目储备上看,2013年公司承销业务收入增长的概率较大。

资产管理业务收入下降29.87%。公司共实现受托客户资产管理业务净收入为4.55亿元,同比下降29.87%,其中资产管理业务公司实现收入1.46亿元,受托基金管理业务收入3.09亿元,均较上年略有下降。2012年券商资产管理业务新政的推出,推动了券商资产管理规模的快速上升,截至年末,公司共管理资产916.4亿元,为年初的10倍。

业务展望:

定增进一步充实资本金,加快创新业务的推进。公司8月1日发布公告,公司第三届董事会第八次会议审议通过了公司非公开发行股票的预案,公司预计向包括公司第二大股东在内的不超过十名的特定对象发行不超过6亿股的股票,发行价格不低于11.74元,预计募集资金70亿元。截至12月31日,公司的净资本为131.16亿元,定增完成后,公司的净资本有望达到200亿元,以2011年底公布的净资本比较,预计排名行业第五位。

目前,行业各项创新政策相继落实,创新业务、尤其是资本消耗型的融资融券业直投业务、另类投资业务和股票约定式购回业务等,对公司的净资本水平提出了更高的水平,净资本充足的证券公司有望在创新业务上具有更强的先发优势。除了在融资融券业务,公司的直投业务和另类投资业务在同等规模券商中并未取得优势,公司此番定增后,有助于净资本实力的增强,有望加快创新业务的推进。

盈利预测与投资建议:

2013年,创新的落实仍是证券行业发展的主旋律。公司在业务创新上处于行业领先,包括首家取得客户证券资金消费致富创新业务试点资格、首家开展利率互换业务等,同时2013年市场成交的回暖以及公司目前的承销项目储备,公司在2012年业绩下行的主导因素已逐步改变,创新业绩的进一步兑现将进一步提升公司业绩的增长。预计2013年和2013年公司的营业收入分别为48.95亿元和55.33亿元,EPS分别为0.53元和0.65元,对应的PE为25倍和21倍,维持推荐的投资评级。

风险提示:

证券公司的经纪业务、自营业务受市场走势影响明显,若市场出现大幅下跌,则上述两项业务收入有可能出现下降;若行业和公司创新的进度慢于预期,则创新业绩的兑现有可能放缓。