人民币汇率专题研究之一:人民币,对内升值对外贬值

报告摘要:

汇率问题是宏观的宏观问题,是一国所有资产的贴现,也是资产配置的风向标。在全球制造业泡沫破灭,产业链再平衡的背景下,美联储业已启动了第三轮数量宽松(QE3)方案,人民币汇率未来走势需要仔细研究。本文作为人民币汇率研究系列的第一篇,我们的观点是:

人民币实际汇率未来中长期贬值。经过对汇率决定理论和宏观均衡汇率理论的梳理,我们采用萨缪尔森-巴拉萨模型对人民币汇率走势进行校验和预测。我们认为人民币实际汇率正在贬值,贬值幅度将超过15%,实际汇率贬值将同时表现为“通缩+贬值”的组合。

中国资本回报率下降,美国制造业回流、中国人口结构变动和人民币风险货币属性将造成实际汇率贬值。中国制造业的成本优势在下降,美国制造业回流是大趋势。中国的工业化和人口红利已经出现拐点,人口红利拐点对应了通胀的拐点。中国的私人部门对外巨额的净负债头寸,极易受到国外金融机构去杠杆的影响。

资本项目逆差和外汇储备减少是内生性的汇率贬值。一旦人口红利出现拐点,工业化进程放慢,出现大量资本流出。由于资本项目已占到国际收支的一半,2012年上半年中国资本项目出现逆差的风向标意义较大。

为应对汇率贬值,人民币货币发行机制和汇率机制需要进行改革。改革的措施可能反过来影响到人民币汇率走势。