化工一页谈(七)鼎龙股份:彩色碳粉再造价值,稀缺品种易获溢价

护城河:彩色碳粉突破技术垄断,占据产业链最有利位置公司彩色碳粉所处的产业链为:化学原料——(兼容)彩色碳粉——(兼容)硒鼓——激光彩色打印机,其中彩色碳粉是产业链中壁垒和附加值最高的。彩色碳粉工艺又分物理法和化学法两种,目前兼容粉市场上物理法占比约80%,未来物理法因新式打印机不支持、成本高,将被化学法逐步淘汰,化学法碳粉将是产业链最有价值的一环。目前该技术被少数日本企业垄断,其中仅三菱化学做兼容粉市场。

公司经过多年的研发已打破日本企业在化学法彩色碳粉的技术垄断,100吨试验线产品经国内外大客户试用已获得认可。目前工业化线为1200-1500吨(未来可扩至2800吨),单线放大倍数为原来的4倍,技术放大风险小,顺利投产已无悬念。

收入和利润分析框架:碳粉销量是公司新增利润的最大变量彩色碳粉是公司未来新增利润的主要来源,其定价将参考三菱化学的产品价格,比它低20%~30%。目前三菱粉价格约35万元/吨,预计公司的碳粉含税价格25~28万元/吨。考虑到行业的垄断竞争格局及公司成本情况,预计公司碳粉的毛利率约60%,吨净利约10万元,故影响公司利润最大的变量是销量。

目前全球彩色碳粉需求在5万吨,需求年增速约10%,其中原装厂商的原装粉占80%,兼容厂商的兼容粉占20%,由于兼容粉性价比优势明显,兼容厂商增速在15%以上。公司潜在的市场是兼容粉市场,对应约1万吨,并在不断增长中。公司化学法碳粉性价比优势明显,与三菱化学相比,技术和成本优势明显,而物理法碳粉又将被淘汰,长期看公司有望占据50%以上的市场份额。预计公司未来3~4年的市场占比达到约20%,对应约2200吨的兼容粉。

估值与投资机会:稀缺品种带来高溢价公司彩色碳粉业务壁垒高,毛利高,而预期的替代市场空间尚可,这样的品种在资本市场具有一定的稀缺性,故能得到较高的估值溢价。假设公司碳粉业务进展顺利的话,以净利10 万元/吨测算,公司市场占有率达到20%时,对应的净利约2.2 亿,这块将是公司未来最大的价值所在。

公司其他业务近两年看成长性有限,但CCA、载体、纳米颜料这些产品的技术壁垒极高,且具有很强的技术延展性,也可给予一定的估值溢价。