森马服饰:供应链整合驱动公司做大做强

主动调整,走出阴霾,业绩趋势向好

2012年服装终端消费开始低迷,各服装品牌普遍产生高库存、收入下滑的问题;公司最早在2012年进行主动调整,其成人休闲开始率先在行业中走出阴霾,2013年收入增速下滑收窄,2014年成人休闲业收入增速由负转正,2015H1更是实现双位数的收入增速,趋势不断向好。童装业务则在近几年中充分受益儿童红利,保持了20%以上的收入增长,并在此过程中集中度不断提升。

供应链整合,渠道进化,锐意改革

大众服饰是充分竞争的市场,也是能够产生“大公司”的市场,尤其是在近年消费疲软的背景下,很多中小品牌难以为继,逐渐失去了市场,而森马则在这样的环境中,锐意改革,以整合供应链资源为核心,带动产品、组织、IT、渠道等方面的变革,取得了良好的效果;公司近年收入增速逐渐向好的趋势也证明了其正在经历集中度提升、做大做强的过程。

首先,供应链效率提升是提升品牌竞争力的核心。由于消费疲软,以及国际品牌订单转移到国外等原因,使得公司有机会接触到国内最优秀的供应商,真正开始供应链层面的变革。这类供应商不仅在规模、品质有保障,更重要的是提升了供应链效率,包括产品研发、数据标准化、周转速度等方面都有明显进步。

其次,渠道变革带动收入改善。供应链整合对产品的研发、企划、品类拓展都将有明显提升,使公司对自己的产品更为自信。在此基础上,对原有批发为主的渠道模式进行改革,绑定一级经销商、扶持和掌控二级经销商使得渠道盈利能力和积极性提升,这也是成人休闲服饰近两年持续向好的重要原因。

最后,供应链效率的提升能够进一步推动线上战略。公司线上高速发展,与供应链效率提升密不可分。一是优秀供应商能够提供更标准化、高性价比的产品,二是其周转效率也使得线上发展更加顺畅。公司年底将搭建完成IT系统,使得不仅对线下一、二级渠道的库存和订单管理更便捷,更重要的是有助于未来实现整条供应链上的工厂对终端门店,以及工厂直接对消费者的打通,这才是我们一直倡导的SPA模式真正的精髓。

做大做强婴童产业,布局中高端消费,夯实线上业务

巴拉巴拉作为国内第一童装品牌,近年保持了20%以上的发展速度,集中度也在不断提升,未来将通过shoppingmall等新渠道提升品牌形象、助力业务增长。同时,公司也在婴幼童领域进行重点布局。公司8月底公告与关联人共同投资设立上海马卡乐儿童服饰股份有限公司,其中公司持股63%,内部员工也参与其中持股21%。主要是运作原mini balabala品牌,定位0-7岁婴幼童。早教也正在梳理组织和产品架构以求未来能够和婴童用品相互导流和品牌促进。预计未来儿童产业链上的产品品类、渠道以及合作模式将越趋多元化,助力婴童产业发展。

近期公告投资韩国第一跨境电商平台ISE,在国内合作进入跨境电商领域,旨在培养中高端女装消费,试水细分多元的中高端消费领域,扩充“大公司”格局。

2015年公司线上业务仍保持了高速发展,但更多的是作为库存商品处理渠道。经过近两年的试水,以及供应链优质资源的整合,公司有望通过内外部合作的形式逐渐优化网上新品的结构、加强线上品牌的投入。

围绕供应链锐意改革,公司业绩稳健向上,有望成为服装领域真正“大公司”,维持“推荐”评级

我们一直认为服装品牌真正的改革是对供应链的改革,基于供应链的重构才能真正激发产品、渠道的变革和活力。公司虽然身处激烈竞争背景下,但利用行业危机锐意改革,积极进取,使其正在走向成为真正“大公司”的路上。

我们维持2015-2016年EPS分别为1.01、1.24元的盈利预测,对应动态PE分别为20和16倍。公司是目前纺服板块少有的PEG小于1,估值安全且具有成长空间的标的,建议长期持有,维持“推荐”评级。

风险提示:经济进一步恶化致业绩低于预期。