医药生物2015年中报点评:服务板块表现强劲,以“新”为投资主线布局细分领域机会

投资要点.

板块2015H1营收增速13.88%,利润增速20.34%,毛利率和期间费分别为27.81%和18.34%,整体盈利能力稳定。我们汇总了170家医药上市公司2015中报的情况(扣除2012年1月以后上市的公司以及ST股),2015H1医药生物板块营收增速13.88%,仍处于低增长区域,利润增速20.34%。板块的毛利率和期间费分别为27.81%和18.34%,环比分别下降1.61和1.25个百分点。整体来看,营收和利润延续2015Q1的反弹趋势,毛利率和期间费用率同向下降幅度基本一致,板块整体盈利能力稳定。

子板块综述:分化趋势明显,非药增速高于药品。从营收端来看,医疗服务和器械子板块增速分别达到30.66%和27.50%,依旧维持了前期的增长步伐。化学制剂延续的2015Q1的反弹式增长,高于上年同期的增速约12.48百分点。从利润端来看,除去服务和器械外,生物制品增速继续2015Q1的增长势头,高达46.42%,主要是受龙头企业非经常性损益的拉动。医药商业的增速基本保持平稳,中药和化学原料药板块相对于其他子板块来说表现相对乏力。总体而言,非药领域增速明显,药品端在招标政策导向下相对承压。

非药板块:(1)医疗服务:运营模式的不断完善+政策扶持+集中度提升,高增长延续。二季度收入同比增速6.90%,环比增速30.99%;净利润同比增速为8.93%,环比增速46.05%。目前纳入医疗服务板块的共四家公司(爱尔眼科、迪安诊断、泰格医药、通策医疗),继续呈现增长态势。(2)医疗器械:增速放缓个股有所分化,并购整合是持续驱动因素。二季度收入同比增速-4.12%,环比增速15.32%;净利润同比增速为5.58%,环比增速12.10%。板块整体增速放缓,并购整合是业绩增长和支撑估值的重要因素。(3)医药商业:增速有所降低,配送集中化提升子板块盈利能力。二季度收入同比增速-4.96%,环比增速2.36%;净利润同比增速为-5.20%,环比增速5.16%。收入端,嘉事堂和瑞康医药增速分别达到54.42%和25.65%,随着基药招标的推进,医药商业的并购使医疗器械、耗材配送权集中化,医药商业盈利能力将进一步提升。

药品板块:(1)化学原料药:盈利能力有局限,期待环保压力下结构转型带来的业绩增长。剔除重组和并表的影响,收入和利润环比增速分别为-4.55%和9.24%。我们预计产品结构转型是产业未来整体的趋势,随着转型企业内部资源整合的完成,下行趋势有望转缓。(2)化学制剂:招标降价压力影响,龙头企业仍表现突出。二季度收入同比增速12.54%,环比增速-1.10%;净利润同比增速为-2.83%,环比增速10.79%。营收端,龙头恒瑞医药规模43.86亿元增速25%,誉衡药业增速39.49%(主要是来自前期并购企业上海华拓、南京万川、普德药等公司的并表),北陆药业增速47.95%(子公司中美康士合并报表),人福医药和信立泰也分别实现了35.02%和27.17%的增长。利润端,信立泰实现了25.00%的增长,其余如仙琚制药等上半年也均实现了30%以上的增长。(3)生物制品:板块净利润增速受益于并购整合,个股有所分化。二季度收入同比增速-8.34%,环比增速-11.10%;净利润同比增速为40.60%,环比增速12.13%。其中净利润同比增速较快是因为上海莱士(公司投资的万丰奥威的股票受益于今年上半年的阶段性牛市,产生了6.7亿的投资收益)净利润同比增速达379.03%,在生物制品子板块利润占比达到20%,很大程度上提升了板块的盈利水平。(4)中药:Q2增速略有回升,大健康平台+独家大品种是促进行业增长的驱动力。一季度收入同比增速5.13%,环比增速7.99%;净利润同比增速为0.89%,环比增速8.52%。白马企业在高基数上增速逐渐趋缓,产品创新(天士力)、独家大品种(康缘药业、益佰制药)、大健康平台(云南白药、康美药业)等是促进子行业增长的驱动力。

超过七成企业实现正增长,外延+内生共同驱动。我们统计了医药上市公司2015年中报的情况(除ST、新股,重组等影响请见子行业分析)。2015年上半年归属上市公司净利润同比增速超过100%的有20家,50-100%的16家,30-50%的31家,10-30%的52家,0-10%的28家,小于0%的58家。通过我们对所有披露中报企业的业绩分析,其中以凯利泰、华润万东、乐普医疗为代表的医疗器械企业,以及一心堂、老百姓为例的医药商业公司均是外延和内生共同驱动业绩增长。

医药工业数据分析:截至2015H1,医药工业销售收入和利润增速分别为9.0%和13.2%,毛利率基本保持在28%-30%。医药工业收入和利润增速同比2014H1分别减少4.67和0.63个百分点,整体增速基本处于多年来较低水平。其中中成药收入增速5.2%,为增速最慢的子行业,并且已经在上市公司的业绩中也有所体现,利润端有11.97%的增长,主要是受到中药注射剂增长大幅放缓影响,并且影响了经销商的积极性。

龙头企业则因独家品种和产品多元化配置影响较小。生物制品利润端呈波动向上的趋势,分析认为是因为部分生物制品产品提价幅度比较高,拉动了行业整体的盈利能力。医药工业毛利率2015Q2有所下滑,但符合整体波动趋势,基本稳定在28%-30%这一区间。

投资建议:短期时点配置+中长期战略性布局。

短期看好有业绩、低估值、拐点型企业。2015年上半年市场一轮上涨和急跌,基本回到了年初的位置,医药板块绝对收益率32.7%,同期沪深300绝对收益率-5.4%。以TTM整体法估值来计算,目前医药板块估值为43倍PE,高于历史平均水平(37倍PE),相对全部A股(扣除金融板块)的溢价率保持在40%。在目前风险偏好降低,以及中报过后的去伪存真,我们认为有业绩、低估值、拐点型企业是当下的配置策略,建议积极关注:信立泰、康缘药业、人福医药。

长期以“新”为投资主线:新领域、新模式、新趋势。医药工业整体增速放缓的背景下,医药板块估值中枢面临下移,在此情况下,创新和转型无疑是今年医药板块投资的重要方向。作为坚定的价值发现者,我们持续关注医药产业的创新、转型的新方向。我们认为国内创新药研发已经迎来难得的历史机遇、国际化探索重在产品升级、新模式探索,建议积极关注肿瘤免疫治疗方向布局的企业、CMO/CRO新兴产业快速崛起。建议积极关注:1)国内创新药龙头企业恒瑞医药(PD1)、君实生物;2)新药趋势方向布局的企业西比曼、北陆药业、香雪制药、银河投资等(肿瘤免疫治疗);3)CRO\CMO龙头:泰格医药、博腾股份、九洲药业等。