云南白药:系统制胜,看好新品嫁接品牌和终端资源

扣非净利润增13.5%,EPS1.21元,低于预期。

2015H1公司实现收入95.4亿元(+10.6%),归母净利润12.6亿元(+11.1%),扣非净利润12.1亿元(+13.5%),EPS1.21元,低于预期。公司费用控制良好,现金流充沛。经营性净现金流19.4亿元,大幅增长67.7%,主要得益于销售回款情况良好,体现公司扎实稳健的运营思路。其中,2015H1工业收入42.6亿元(+11.1%),增长放缓,主要是中成药受到整个医药大环境的影响有所放缓;工业毛利率60.6%,提升1.6个百分点,主要原因是核心原材料三七的价格相比去年上半年的高价有大幅的下滑,带来成本节约。商业收入52.6亿元(+10.3%),相比去年接近20%的增长也出现明显下滑。同样和医药行业大环境增长放缓相关。商业毛利率6.3%,基本保持稳定。

Q2收入有所放缓,利润维持稳增长。

分季度看,15Q2收入48.3亿元,同比增长8.2%,相比于Q1的13.2%增长再度放缓明显,主要是受宏观环境影响导致药品事业部和医药商业Q2增速有所下滑;扣非净利润6.5亿元,同比增长13.6%,相比于Q1的13.3%还略有提升。

药品略有增长,健康品和中药资源继续高增长。

①药品事业部收入增长在0-5%,其中中央产品和透皮产品基本持平,普药维持个位数增速。②健康事业部收入同比增长26%左右,其中牙膏继续保持较高增长,达到27%,利润增长高达40%以上,其他品种基本高增长;清逸堂卫生巾亏损有所加大,预期今年还需要持续投入推广,到明年完成扭亏的目标。③中药资源事业部预计收入同比增长51%,但目前基数较小,而且多为内部交易,所以对公司业绩影响有限。④省医药有限公司收入55.8亿元,同比增长10.1%。

风险提示。1)卫生巾拓展低于预期;2)三七药材出现大幅提价。

看好消费新品开拓,保持稳健成长,维持“买入”。

公司具有优秀的管理层、独一无二的品牌和多年积累的渠道终端资源,再加上白药牙膏的成功经验,我们认为作为一家稳健经营又具备新品开拓创新能力的龙头企业,公司目前正处于系统制胜阶段,有能力也有资源实现对健康新品、普药新品和特色药材的进一步开发,维持内生稳健增长。公司现金流状况非常健康,因此对公司未来的外延并购也可有积极预期。我们略下调预测15-17年EPS为2.70/3.08/3.69元,现价对应PE26.4/23.1/19.3x,给予一年期合理估值83-92元(16PE27-30x),维持“买入”评级。